併購重組市場新信號漸顯：8月以來活躍度顯增，“硬科技”、央國企合併提速

21世紀經濟報道記者崔文靜 北京報道去年8月以來，一系列併購重組政策相繼出臺。但在很長一段時間內，併購重組成交量並未增加。當前併購重組由更側重速度的借殼上市轉向更強調質量的產業併購爲主，由於政策效果顯現尚需時日，併購重組市場活躍度還不夠。

但從8月開始，併購重組市場正在步入“活躍期”。

以併購重組過審項目爲例，Wind數據顯示，今年1—7月過審項目僅有4家，而8月單月即有4家；以月均過審項目4家計算，速度與2022年時相近。從定增重組事件來看亦如此，今年前7個月新增併購計劃的上市公司共計10家，8月以來則有7家。

值得注意的是，除了市場活躍度提升，21世紀經濟報道記者綜合採訪與調研發現，當前A股併購重組市場三大特點日漸顯現。

一是，“硬科技”企業併購較爲活躍。典型如中航電測收購成飛集團，普源精電發行股份購買耐數電子股權。

二是，央國企推進專業化整合。比如，中國船舶擬吸收合併中國重工，昊華科技收購中化藍天股權。

三是，多家券商通過併購重組強化業務協同。國泰君安證券擬換股吸收合併海通證券即爲典型案例之一。

與此同時，近期借殼上市傳言再度暗中風起，少數ST或*ST股股價大漲，個別虧損上市公司官宣收購非上市企業，並且收購後主營業務將全盤置換。在部分業內人士看來，此類現象或涉及變相借殼上市，在鼓勵併購的同時，需要謹防變相借殼上市再度風起。

8月以來明顯提速

去年8月以來，特別是今年4月新“國九條”出臺以來，併購重組暖風勁吹。提高重組估值包容性，支持第三方重組的交易雙方自主協商是否約定業績承諾，支持上市公司之間吸收合併，出臺定向可轉債重組規則，完善重組“小額快速”機制，延長髮股類重組財務資料有效期，建立健全開展關鍵核心技術攻關的“硬科技”企業併購重組“綠色通道”……一系列併購重組利好政策相繼出臺。

然而，從併購重組市場成交量來看，較長一段時間內卻不增反降。

Wind數據顯示，今年1—7月，併購重組過審項目僅有中航電測、普源精電、軍信股份、昊華科技4個，月均0.57個，去年下半年則爲月均2個。而在併購重組高峰期的2015年，過審項目多達316個，月均26個，此後整體逐年遞減。

不過，今年8月以來，併購重組市場逐漸回暖，成交量、新增併購預案數量均明顯增加。

從併購重組過審項目來看，8月單月過審項目數量與年內前7個月過審項目總數量相同。8月份，滬深交易所四大板塊各有一個項目過審，月均過審項目達到4個，超越去年月均2個的併購重組過審項目速度，與2022年時水平相近。

從更新併購重組審覈進程的上市公司家數來看，今年1—7月共有18家，其中9家爲撤回或審覈不通過，仍在正常推進中的僅有9家。8月以來則明顯提速，8月1日—9月11日，14家上市公司更新併購重組進程，11家處於正常推進階段。其中，華亞智能、中文傳媒、中航電測、軍信股份4家企業已獲證監會註冊。

儘管當前併購重組活躍度明顯提升，但與昔日的併購重組高峰期相比，仍然存在較大差距。記者根據Wind數據梳理髮現，2015年—2018年，月均併購重組過審項目在10個以上；2020年降至月均6個，開啓相對低速階段；2021年、2022年約爲月均4個，去年降至月均2個。

在受訪人士看來，當前併購重組數量不及往年無需過度擔心，這是產業併購轉型與估值泡沫破碎之下的正常現象。

一方面，併購重組數量相對有限與當前併購重組正在向產業併購爲主轉型有關，產業併購需要較長週期，效果顯現需要時間。

另一方面，併購重組成交量偏低與此前IPO估值泡沫與早期VC/PE投資泡沫高密切相關，目前處於泡沫破裂的陣痛期。後續待泡沫破滅後，IPO定價趨於合理，併購重組交易量有望逐步提升。

三大特點顯現

隨着併購重組市場的日漸回暖，併購重組新特點也日漸顯現。21世紀經濟報道記者綜合採訪與調研發現，其中三大特點尤爲顯著。

一是“硬科技”企業併購較爲活躍。中航電測收購成飛集團即爲典型案例之一。7月11日，這一併購重組獲深交所審覈通過。

中航電測於2010年在創業板上市，是國內提供軍民兩用智能測控產品及系統解決方案的骨幹企業。創建於1958年的成飛集團，則被視爲航空工業集團旗下最後一塊尚未上市的明星資產，是我國航空武器裝備研製生產和出口主要基地、民機零部件重要製造商，國家重點優勢企業。

在業內人士看來，二者合併後，有助於提升其在航空裝備領域的競爭力，推動技術創新和產業升級。

普源精電發行股份購買耐數電子股權與之相似，同樣被視爲“硬科技”企業之間聯手的典型案例，合併後有助於強化技術壁壘、提高系統集成能力。

實際上，科技企業尤其是“硬科技”企業併購重組，恰爲政策鼓勵的重點所在。“科創板八條”明確，支持科創板上市公司開展產業鏈上下游的併購整合，提升產業協同效應；適當提高科創板上市公司併購重組估值包容性，支持科創板上市公司着眼於增強持續經營能力，收購優質未盈利“硬科技”企業。

二是央國企推進專業化整合，產業協同效應進一步提升。典型案例如中國船舶、中國重工的強強聯合。9月2日晚間，二者同時公告稱，中國船舶擬通過向中國重工全體股東發行A股股票的方式換股吸收合併中國重工。

經過多年深耕，中國船舶、中國重工均形成了涵蓋船舶製造、船舶維修、機電設備等船舶總裝全產業鏈生產製造體系，面向海洋安全、深海科學研究與資源開發等戰略任務需要，持續推出全球領先的軍民用產品。

這意味着，二者在船舶總裝領域業務重合度較高，構成同業競爭。在業內人士看來，二者合併後，同業競爭得以規範，協同效應進一步加強，上市公司經營質量有望提升。

與中國船舶、中國重工合併相似，昊華科技收購中化藍天股權、華電國際擬購買華電集團多項發電資產等，同樣被視爲央國企專業化整合的典型代表，前者能夠推動氟化工行業做大做強，後者則有助於能源業務結構進一步優化。

三是多家券商通過併購重組強化業務協同、提升市場競爭力。

2023年10月底中央金融工作會議提出打造一流投資銀行；2023年11月初，證監會發聲支持頭部券商通過併購重組等方式做優做強，券商併購重組即掀起一波熱議。今年4月12日發佈的新“國九條”更是將“一流投資銀行和投資機構建設取得明顯進展”列爲2035年資本市場目標之一，明確到2035年形成2至3傢俱備國際競爭力與市場引領力的投資銀行和投資機構。

政策利好之下，券商併購重組步伐有所加快。近月來，國聯證券擬收購民生證券控股權、國信證券擬收購萬和證券控股權、國泰君安證券擬換股吸收合併海通證券紛紛迎來新進展。

其中，國泰君安合併海通證券影響最爲顯著。其是中國資本市場史上最大規模的A+H公司合併，也是首個頭部券商之間的強強聯手。合併後，二者合計總資產將高達1.62萬億元，反超“券業一哥”中信證券（1.50萬億元）1244.63億元，將成券商新“航母”，這與打造一流投資銀行的新“國九條”目標高度契合。

警惕變相借殼上市擡頭

併購重組市場積極信號顯現的同時，潛在風險同樣值得警惕。

借殼上市是當前監管嚴打之處。今年2月召開的證監會支持上市公司併購重組座談會上，證監會表示打擊“殼公司”炒作亂象，這是監管首次明確表態打擊借殼上市。隨後，證監會多次發聲從嚴監管借殼上市，堅決打擊炒殼行爲，市場炒殼亂象明顯減少。4月12日新“國九條”再提加大對借殼上市的監管力度，精準打擊各類違規保殼行爲後，炒殼現象再減，ST股股價一度大跌。

不過，近月來，ST股股價有所提升；以長江存儲爲例的借殼上市“小作文”再次流傳，普通投資者難辨真僞。

與此同時，少數虧損上市公司官宣收購非上市企業，並且計劃併購標的中不乏IPO撤否企業。

更爲重要的是，從個別上市公司併購案例來看，企業收購一旦完成，上市公司將完成主營業務的全盤置換。以雙成藥業收購奧拉股份即爲典型案例。

在受訪人士看來，上市公司如若通過併購重組完成主營業務全盤置換，即使不構成現行法律規定下名義上的借殼上市，也會產生同借殼上市類似的實際效果，存在變相借殼上市嫌疑。

針對潛在變相借殼上市隱患，清華大學國家金融研究院院長田軒建議從三方面進行改善，包括優化界定借殼上市的涵義，將主營業務全盤置換等類似行爲納入法律法規及監管框架；加強併購重組事前審查，尤其重點關注虧損公司收購IPO撤否企業案例，加強合規性審查及信息披露要求；密切關注利用併購重組、借殼上市信息進行市場炒作的行爲，經調查覈實，從嚴懲處。