產業化、矩陣化演變，“五寬一高”方向發展：5.5萬億元母基金行業呈九大趨勢

21世紀經濟報道記者 申俊涵 北京報道

近幾年來，隨着中國私募股權投資市場的發展與成熟，相對於直接投資的基金運行方式，私募股權母基金因其分散投資、降低風險以及高水平、專業化等特質迅速發展起來。

2024年上半年中國母基金行業的發展情況如何，行業有哪些最新動向和趨勢？

7月27日，在“2024中國母基金峰會”上，中國國際科技促進會母基金分會會長、母基金研究中心創始人、水木資本董事長唐勁草致辭併發布了《2024上半年中國母基金全景報告》（以下簡稱《報告》），對上述問題給出了答案。

唐勁草表示，截至2024年6月30日，中國母基金行業的管理總規模爲55428億元。其中，政府引導基金占主導地位，規模爲45186億元。市場化母基金規模爲10214億元，S基金（只做S基金並無正常母基金業務的機構）規模爲28億元。

從投資規模來看，2024 年上半年中國母基金總投資規模爲2940億元，相比於2023年上半年的3705億元與下半年的5588億元，降幅分別爲20.6%與47.4%。其中，政府引導基金投資規模2398億元，市場化母基金投資規模542億元，S基金投資規模（包括母基金進行S策略投資，以及只做S基金並無正常母基金業務的機構進行S投資）203億元。

值得注意的是，中國私募股權母基金行業在2019年進入了深度調整階段，行業內部發生了深刻的結構性變化。2020年，受到新冠疫情黑天鵝的影響，行業調整速度進一步加快。進入到2021年，中國母基金行業迎來了期盼已久的春天，母基金設立呈現出遍地開花之勢。2022年至今，中國母基金行業進入到高質量發展階段，行業整體向更加精細化管理的方向發展。在此次的《報告》中，提到對母基金髮展趨勢的最新觀察。

母基金髮展進一步產業化、矩陣化

《報告》指出，母基金行業的發展正呈現九大趨勢。一是政策環境迎來重大支持利好。2024年，國家層面對私募股權母基金行業的支持力度不斷加大。

比如6月19日，國務院辦公廳發佈《促進創業投資高質量發展的若干政策措施》，圍繞培育創投主體、拓寬資金來源、加強引導與差異化監管、健全退出機制、優化市場環境等五大方面提出 17條具體舉措。

7月21日，《中共中央關於進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》發佈，其中提出，鼓勵和規範發展天使投資、風險投資、私募股權投資，更好發揮政府投資基金作用，發展耐心資本。

二是各地持續打造地方特色母基金模式，母基金髮展進一步產業化、矩陣化。從整個母基金行業來看，當前國內的引導基金已經進入 3.0 版本：從 1.0 版本的“粗放式”發展，到 2.0 版本的精耕細作，再到現在，由單一引導基金設立轉變爲設立引導基金集羣，打造基金矩 陣，並注重形成省級、市級、區縣級引導基金的合力，並且基金集羣中明確各產業方向基金的設置，母基金髮展進一步產業化、矩陣化。

據母基金研究中心總結，3.0 時代的引導基金，主要有六大運作模式。

·模式一：是隻投向子基金。這是比較傳統的引導基金運作模式。

·模式二：子基金+直投。除投向子基金外，母基金部分資金可用於直投或跟投項目。

·模式三： “FSD”。即：F（投資於子基金）+S（參與基金的二手份額轉讓）+D（直投或跟投投資項目）。

·模式四：投向特定的直投基金集羣。如深圳“20+8”產業基金集羣，相比於傳統的投子基金模式，區別在於改變以往基金以綜合性投資爲主的策略，突出投資的專業性和聚焦性，按照“一集羣一基金”的形式。

·模式五：投向母基金羣。如安徽新興產業引導基金，按照引導基金—母基金—子基金架構運作，形成主題基金羣、功能基金羣和天使基金羣。

·模式六：投向分母基金和子基金。如湖北省政府投資引導基金，可投向分母基金，也可投向子基金。

三是各地政府將更多運用資本招商、基金招商。“資本招商”、“基金招商”即通過地方融資平臺、產業引導基金等方式入股企業，以基金撬動資本，以資本導入產業，以此引進一批優秀企業，對當地區域經濟和產業發展起到帶動作用。

資本招商相比傳統的財政補貼、優惠政策等，最大優勢就是精準和高效。通過發揮政府主導資金的作用開展資本招商，一方面解決了企業發展面臨的融資困境，另一方面解決了地方政府招商引資的難點。

《報告》認爲，在 8 月 1 日國令 783 號《公平競爭審查條例》施行後，可以預見，各地政府在招商引資方面將越來越多地採用“資本招商”、“基金招商”模式。

四是退出成爲今年引導基金關注重點。政府引導基金設立在 2015、2016 年達到高峰，投資高峰出現在 2017 年至 2019 年。目前，國內最早設立的這批引導基金已經陸續進入退出期，退出壓力成了困擾許多引導基金的難題。

在退出策略上，國內一直以來高度依賴IPO的單一退出路徑。而隨着IPO節奏放緩，VC/PE 只得將目光投向其他渠道來解決龐大的退出需求。今年以來，併購退出逐漸興起，對於私募股權基金來說，併購退出週期短、程序簡單，並且規避了上市禁售期，可以一次性立即變現，是較爲理想的退出方式。因此，投資機構根據實際情況適時考慮併購退出不失爲一種理智的選擇。

“五寬一高”方向發展，參與主體愈加多元化

五是母基金向“五寬一高”方向發展。“五寬”指寬註冊、寬出資、寬返投、寬激勵、寬容錯，“一高”指高效率。

具體來說，當前各地引導基金放開註冊地限制的情況越來越多；地方引導基金出資比例適當提高；在認定口徑方面，更多引導基金選擇了更加寬泛的返投認定口徑，返投倍數逐漸降低；越來越多引導基金對子基金管理人在完成目標任務後，多給予後端讓利；業內的盡職免責與容錯機制正不斷完善，表現爲給予創投機構投資風險補貼、出臺對基金管理人本身的盡職免責政策等。

“一高”指高效率，《報告》提到，母基金效率也是投資環境的重要表現。當前已有多地引導基金的招募流程作了優化，力爭從申報材料到審批完成不超過三個月時間。如果招募進度太慢，會影響子基金管理人的資金募集節奏，也影響已儲備的產業項目的及時招商和落戶。當然，母基金在實現高效率的同時，也要做好高水平服務。

六是各地國資爲S基金市場添薪。2024年以來，暢通退出渠道成爲股權投資行業的關鍵問題，許多母基金與直投基金面臨退出壓力，這也給 S 基金市場帶來了巨大的機遇。

今年S基金行業中最突出的一個新變化就是：各地國資正在不斷爲 S 基金市場添薪。從設立目的上來看，多數國資S基金的設立目的主要是爲了承接過往投資的基金和項目份額。這有利於在人民幣S基金市場中起到示範性帶動作用，推動私募二級市場出現更多專業化的國資S基金，進一步暢通股權投資行業退出渠道。

《報告》預計，2024 年下半年，將有更多S基金以及採用S策略的母基金設立，同時，股權投資和創業投資基金份額轉讓試點將在更多地區開展，S基金行業將進一步成熟。

七是母基金探索建設耐心資本。耐心資本，“耐心”這兩個字是關鍵，穩定性和長期性是其內在要求。所謂“耐心資本”就是主動地、能夠提供長期地支持，能夠穿越週期，對於風險高度容忍、對於失敗高度包容的資本。這樣的資本才能適應科技創新的週期非常長、不確定性非常大、失敗率非常高的特點。

當前，已有部分地區的引導基金進行了構建“耐心資本”的積極探索，比如主動延長原定的存續期限，業內新設的母基金的存續期限也在往長期走。母基金研究中心認爲，以引導基金爲首的母基金，是我國建設“耐心資本”的主力軍。未來，也期待着更多國資能夠成爲長期資本、耐心資本。

八是母基金行業參與者進一步多元化。母基金行業正在迎來越來越多的參與主體，近年來，券商、險資、上市公司、銀行資金、信託等主體正成爲中國私募股權投資LP領域越發重要的參與者。這些資金的特點在於規模大、來源穩定，與股權投資的投資理念相匹配。

在今年上半年，還出現了以下三類具有代表性的新情況： 一是首支上市公司 CVC 母基金成立；二是AMC 進入股權投資行業積極當LP；三是高校母基金方興未艾。

九是股權投資行業進一步收縮。公開數據顯示，從各方面來看，我國一級市場的“募投管退”都處於歷史低谷期。長期以來，我國基金管理人數量一直維持在15000家左右，而2022年4月份開始逐步下滑，特別是2022年底前和2023年，呈現大幅下滑態勢，存量出清速度加快。《報告》指出，對大量中小VC來說，“打鐵還需自身硬”，行業一旦進入下行通道，要扭轉頹勢絕非一朝一夕之功，找到自己的生態位纔是最關鍵的。