Fed主席鮑爾在全球央行年會演說全文

Fed主席鮑爾出席全球央行年會。路透

新冠疫情爆發迄今已四年半，與疫情有關的經濟扭曲正在消退。通膨已大幅下降，勞動市場不再過熱，且緊俏情況比疫情之前還輕。供給約束已正常化，而且我們兩項使命之間的風險平衡關係也已改變。我們一向的目標是恢復物價穩定，同時維持強勁的勞動市場，避免失業大幅增加，而失業增加是以往通膨下降過程中通膨預期未能充分守穩時的特點。 儘管這項任務尚未完成，但我們已經朝向此一結果獲得諸多進展。

今天我將先說明當前經濟情勢，以及貨幣政策的未來路徑。我們之後將討論疫情以來的各項經濟事件，探討爲何通膨會升到一個世代以來所未見的水準，以及爲何在通膨如此大幅下降之際，失業仍然處於低位。

短期政策展望：

我們先談當前情勢，以及短期政策展望。

過去三年來大部分的時間，通膨都遠高於我們所訂的2%目標，且勞動市場情勢極度緊俏。聯邦公開市場委員會（FOMC）主要的焦點一直在於壓低通膨，且理當如此。在此之前，大部分今天還活着的美國民衆都未曾經歷通膨如此之高，且持續如此之久，所帶來的痛苦，尤其是那些最無力因應食品、居住及交通等必要成本高漲的民衆。高通所引發的緊張及不公意識糾結迄今未消。

我們採取的約束性貨幣政策，有助於使總供給與需求恢復平衡，減輕通膨壓力，並確保通膨預期仍然穩定。現在通膨已非常接近我們的目標，過去12個月通膨率爲2.5%。今年初通膨的進展雖一度暫停，但現在又重新朝向2%目標趨近。我對於通膨持續走向2%已更有信心。

轉過來看就業，在疫情爆發之前數年間，我們看到長期間就業市場強勁對社會帶來的重大好處：失業低，勞動參與高，各種族的就業差距降到歷史低點，而通膨既低且穩，健康的工資升幅愈來愈集中於低所得的民衆身上。

今天勞動市場已比之前過熱的情況大幅降溫。失業率從一年前開始緩慢上升，現在達到4.3%，以歷史標準來看仍處於低位，但比2023年初時的水準上升近整整1個百分點，其中大部分的升幅來自於過去六個月期間。截至目前，失業增加並非如一般經濟滑坡之際，是由於裁員增加所致，而主要是反映勞工供給大量增加，以及僱用從之前的火速逐漸減緩。但即使如此，勞動市場的確降溫無誤。今年就業增加依然堅實，但已經減緩，求才人數也已減少，職缺數／失業人數比率也回到疫情之間的區間。僱用率與辭職率比2018及2019年還低。名目工資升幅趨於溫和。凡此皆說明勞動市場情勢已不如2019年疫情之前那樣緊俏，而當時通膨率不到2%。勞動市場在短期內已不大可能成爲通膨居高的壓力來源。

我們並不追求或樂見勞動市場情勢進一步降溫。

整體來看，經濟持續以堅實的速度成長。但通膨與勞動市場數據則顯示出一種演變的情勢。通膨上升的風險已經降低，而就業的下檔風險則已提高。一如我們在FOMC聲明中所強調的，我們現在關注雙重使命的兩方面風險。

調整政策的時機已到。行進的方向相當清楚，且降息的時機與速度將依後續公佈的數據，未來展望的變化，以及風險平衡而定。

由於我們在走向物價穩定方面已獲得進一步進展，因此我們將盡其所能來支持一個強勁的勞動市場。隨着適當地回縮政策約束力，有很好的理由認爲經濟將回到2%的通膨，同時維持強勁的勞動市場。目前的利率水準給予我們充裕的空間來因應我們可能面對的任何風險，包括就業市場進一步走軟在內。

通膨的上升與下降：

讓我們把問題轉到通膨爲何上升，以及即便失業仍非常之低，通膨爲何又大幅下降。有愈來愈多的單位研究這些問題，且這是討論此一問題的好時機。當然現在就做確定的評估，仍爲時過早。在我們離開很長一段時間之後，各界還將會這段期間的情況進行分析及爭辯。

新冠疫情爆發後，全世界很快就採取封控措施。這是一個極度不確定且有嚴重下檔風險的時刻。一如以往危機發生之際，美國民衆採取調適與創新的作法。政府超強力因應，尤其是美國國會通過了「照顧法」。在Fed方面，我們空前地運用我們力量，以穩定金融體系，並協助各界減輕經濟壓力。

經過一段超深，但相當短暫的經濟衰退之後，到2020年中經濟開始再度成長。由於經濟嚴重、長期滑坡的風險下降，以及隨着經濟解封，我們面臨到重演金融海嘯之後經濟極度緩慢復甦的風險。

國會於2020年底及2021年初又分別通過更多的財政支持措施。2021年上半年支出強勁復甦。疫情的發展塑造了復甦的形態。民衆對疫情的憂慮糾結未解，對於親身服務方面的支出造成壓力。但報復性需求，各項刺激政策，疫情改變了工作與休閒行爲，加上儲蓄增加及服務業受到約束，導致消費者的產品類支出激增。

疫情也對供給情勢造成嚴重混亂。一開始有800萬人退出職場，到2021年初時勞動力的規模仍比疫情之前減少約400萬人。直到2023年中，勞動力才恢復到疫情之前的趨勢水準。由於勞工流失，國際貿易連結備受干擾，以及需求組合及水準發生重大轉變，使供應鏈大爲混亂。這顯然與金融海嘯之後緩慢的復甦情勢截然不同。

接着進入通膨升高階段。通膨在整個2020年一直低於目標，但到了2021年3、4月時開始大幅上升。通膨爆發之初，只集中於某些部門，而並非全面性飆升，尤其是一些供給短缺的產品價格急漲，例如汽車。我本人與同僚們最初研判這些與疫情有關的因素將不會持久，因此驟然上升的通膨勢頭可能很快就會過去，無須在貨幣政策上做出因應─簡言之，就是這波通膨將是「過渡性」。

長期以來的標準思維是隻要通膨預期仍然穩定，則央行望穿一波暫時性的通膨上升應屬適當。「過渡號」這條船非常擁擠，大部分主流分析家與先進國家的央行官員都在這條船上。共同的預期是供給情勢將以合理的速度獲得改善，而需求也將沿着本身的路徑快速復甦，且需求將從產品重新回到服務，使通膨下降。

在一段期間內，通膨數據與過渡性假說相當一致。從2021年4月到9月期間，每個月的核心通膨率都在下降，儘管進展要比預期來得緩慢。這種進展從年中開始減弱，這也反映在我們對外的溝通上。從10月開始，通膨數據開始與過度性假說嚴重背離。

通膨不僅上升，而且從產品擴散到服務。高通膨顯然已不是過渡性，而且如果要使通膨預期仍然穩定，需要強有力的政策因應。

我們從11月開始體認到此一事實，並進行政策轉向。在逐步退出資產購買之後，我們於2022年3月完全取消購買。

2022年初時，整體通膨率超過6%，核心通膨率也高於5%。新的供給震撼出現。俄羅斯入侵烏克蘭，導致能源及原料商品價格飆漲。供應鏈改善，以及需求從產品轉到服務所花的時間，遠比預期更長，這一部分是因爲美國又出現新一波的疲情。疫情持續干擾全球生產，包括中國再度實施長期性的封控。

高通膨率已成爲全球性現象，反映出共同的經驗：產品需求快速增加，供應鏈備受約束，勞動市場吃緊，以及原料商品大幅上漲。全球通膨的本質與1970年之後歷次發生的情況並不相同。當時高通膨根深蒂固，而這是我們決心要避免的情況。

到2022年中，勞動市場極度吃緊，從2021年中到此時就業增加逾650萬人。新增的勞動需求得到因應，一部分是因爲勞工對健康問題的顧慮開始減退，於是重新加入勞動力陣營。但勞工供給仍然吃緊，而且到2022年夏季時勞動參與率仍遠低於疫前水準。從2022年3月起到年底，求才人數與失業人數比率逼近2倍，顯示勞工嚴重短缺。2022年6月通膨衝到7.1%頂峰。

在兩年前的年會上，我曾提到要解決通膨，可能會帶來失業增加及經濟成長減緩的痛苦。一些人士主張要使通膨獲得控制，需要一場衰退，以及長時間的高失業才能奏效。我當時曾有條件地承諾將使物價完全恢復穩定，且直到這項工作完成爲止。

FOMC並未在落實職責上有所退縮，且我們的行動強力展現我們恢復物價穩定的決心。我們在2022年共升息425基點（17碼），2023年又再升息100點（4碼）。我們從2023年7月起直到現在，一直將政策利率維持在目前具有約束力的水位。

2022年夏季確定是這波通膨的頂峰。在失業仍低的背景下，通膨從兩年前的頂峰到現在已下降4.5個百分點─這是一項深受我們歡迎，且在歷史上相當罕見的結果。

通貨如何在失業率並未大幅超過估計的中性水位之際能夠大幅下降？

疫情導致的供給與需求扭曲，加上對能源與商品市場造成的震撼，是推升通膨的主要動力，而這些因素反轉則是通膨下降的關鍵原因。這些因素解除所花的時間比預期更久，但到頭來仍在通膨下降過程中扮演要角。我們採取具有約束力的貨幣政策，則使總需求趨於溫和，再配合上總供給改善以降低通膨壓力，同時容許經濟繼續以健康的速度成長。隨着勞動需求也趨於溫和，則超高的職缺率主要透過職缺減少而達到正成化，並未出現龐大且混亂的裁員現象，將勞動市場帶入到一種不再成爲通膨壓力源頭的狀態。

在此要強調通膨預期具有關鍵性的重要性。長久以來標準經濟模型都反映出一項觀點，就是隻要通膨預期守穩在我們的目標，則當產品與勞動市場達到平衡時，通膨便將回歸到目標水準，不需要產能閒置。模型雖然如是說，但從2000年代以來長期通膨的穩定性並未受到通膨持續居高的考驗。因此並不確定通膨預期能否守穩。由於擔心通膨預期脫錨，因而衍生出要使通膨下降，則需要經濟出現閒置產能，且具體而言是發生在勞動市場的觀點。從最近的經驗得到一項重要的結果，就是央行以強有力的約束行動，來穩住通膨預期，能夠有助於通膨下降，而不需要靠產能閒置。

會出現這種情節，很大一部分在於通膨上升歸咎於經濟過熱，與暫時性需求扭曲與供給受制發生超級碰撞所致。

儘管研究人員的研究方法不同，而且獲得的結論也有某種度上的差異，但一項共識似乎正浮現中，而我則認爲通膨升高主要歸咎於發生這種碰撞。總結而言，在疫情導致的扭曲逐漸療愈，我們致力於緩和總需求，以及通膨預期守穩的協力之下，使通膨更明顯地持續走在趨向2%目標的路徑上。

通膨下降之際，唯有靠通膨預期能夠守穩，勞動市場才能維持活力，這反映社會大衆有信心央行能夠隨着時間而將通膨壓回到2%附近。這項信心是過去數十年累積而來，並因爲我們的行動而得到強化。

這是我個人對通膨一事的評估。各位的評估可能不同。

結論：

讓我總結性地強調，疫情之下的經濟的確與任何其他情況不同，而且仍能從這段極不尋常的期間中學到更多東西。我們在「較長期目標與貨幣政策策略聲明」中強調我們的承諾，每隔五年將透過公開檢討的方式，檢討我們的原則，並做適當的調整。當我們於今年稍晚時啓動此一過程時，我們將接受批評及新的構想，同時保持我們既有架構的力量。我們的知識有限，在疫情期間顯然已得到證明，因此必須以謙遜與自我質疑的精神，聚焦於如何記取以往的教訓，並且很有彈性地運用在因應當前的挑戰上。