老鋪黃金再衝IPO，招股書透露多少秘密？

文|翠鳥資本

“富了做首飾，窮了當盤纏”。自古以來，咱們中國人對黃金的熱愛就是這麼直接。

近幾年，隨着消費需求的不斷變換，黃金首飾在消費者心中的地位不斷上升。今年上半年，隨着國內黃金零售市場價格一路走高，也讓黃金投資成爲市場熱門。

市場的火熱，也讓黃金珠寶品牌再次迎來了信心，11月10日，高端黃金珠寶品牌老鋪黃金在港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市，中信建投國際爲獨家保薦人。

事實上，這並不是老鋪黃金第一次申請上市，2020年6月，老鋪黃金就曾披露招股說明書，但因首發未獲通過而折戟。

此次上市老鋪黃金能如願嗎？

高毛利率被質疑

據瞭解，老鋪黃金並不“老”，於2016年成立，是我國率先推廣“古法黃金”概念的品牌，也是最早從事傳統工藝黃金珠寶的品牌化運營的一家企業。

而所謂的古法黃金又是什麼呢？

據老鋪黃金解釋稱，古法黃金珠寶產品爲設計富有文化內涵的足金，經特殊的中國傳統技術加工而成，工藝設計就包括失蠟、成型、摟胎、錘揲、鏨刻、鏤空、花絲、鑲嵌及燒藍等。

古法黃金在中國市場規模近幾年也在不斷增加，據弗若斯特沙利文的資料顯示，中國古法黃金的規模（以銷售收入計）從2017年的30億元快速增長至2022年的973億元，複合年增長率達100.5%，預計到2027年市場規模將達到2025億元，複合年增長率達15.8%。

據瞭解，老鋪黃金採取全自營模式和主題情景店模式經營公司全部線下門店。截至2023年11月3日，老鋪黃金在全國高端商業中心自營了29家主題情景門店。

根據弗若斯特沙利文的數據，2022年在中國所有黃金珠寶品牌中，老鋪黃金的單店收入排名第一，在截至2023年6月30日止6個月內，公司的店均收入已達4480萬元人民幣，接近2022年全年表現。

財報數據顯示，老鋪黃金2020-2022年，實現收入分別約爲8.96億元、12.65億元以及12.94億元；同期利潤分別約爲8802.5萬元、1.14億元以及9452.9萬元。

而在毛利率方面，老鋪黃金也表現相對較好，連續3年高於40%。數據顯示，2020年-2022年，老鋪黃金的毛利率分別是43.1%、41.2%以及41.9%。

明顯高於同類型企業，數據顯示，已上市的周大福，2020-2022年毛利率分別爲29.6%、28.2%、23.4%；而同樣在港股衝刺上市的夢金園毛利率僅爲5.9%、3.2%、4.8%。

對此，早在2020年6月，老鋪黃金衝刺深交所主板上會被否時，發審委會議便提出上市主體合理性、毛利率顯著高於同行業可比公司的合理性等問題。

而在本次的《招股書》中，老鋪黃金解釋了毛利率較高的3個原因，分別是高端的品牌定位使其能夠收取較高的毛利率，擁有較高的定價；專注於古法黃金珠寶，因古法黃金珠寶通常需要更多工藝，因而利潤率更高；以及公司的全自營模式使其保持了較高的毛利率。

市場向好，存貨卻走高？

近兩年來，消費市場“購金熱情”居高不下，但老鋪黃金卻似乎出現了存貨走高的現象。

數據顯示，2020-2023年上半年，老鋪黃金的存貨餘額分別是6.81億元、7.7億元、8.07億元、9.65億元，呈現逐漸增長的趨勢。

對此，老鋪黃金解釋道，2022年存貨增加是因爲製成品的增加與門店數量的增加基本一致，以及2022年金價上漲，部分被原材料及半成品減少所抵銷。

但值得注意的是，雖然存貨餘額逐漸增加，但同期內存貨佔流動資產總值的比例卻有所下滑，分別爲84.9%、83.5%、80.3%及76%。

對於高存貨的壓力，老鋪黃金在《招股書》中提示到，若所售產品的市場需求突然下降，則可能導致存貨過剩，這可能對財務狀況及經營業績造成不利影響。另一方面，存貨不足可能導致公司的銷售額流向競爭對手，因此可能對經營業績造成不利影響。

同時，存貨週轉天數也由2021年的357天增加至2022年的383天，公司表示，主要是由於2022年疫情復發對線下銷售的負面影響。截至2023年上半年，存貨週轉天數已大幅減少至196天。

而由於存貨佔用了大量資金，且週轉天數較長的問題，老鋪黃金的現金流變現出現“吃緊”的情況。

數據顯示，2020-2022年，公司流動資產中的現金及現金等價物分別爲971.9萬元、2519萬元和6028.2萬元，2023年上半年達到8321.7萬元。

老鋪黃金進一步稱，由於其業務擴展，未來存貨可能會進一步增加，如果黃金等原料的市場價格大幅下跌，將面臨存貨減損風險，這可能對其財務狀況和經營業績產生不利影響。

供應商高度集中

雖然老鋪黃金以直營爲主，但似乎依然逃不開依賴營銷的魔咒。

招股書中，老鋪黃金提到本次上市，融資將主要用於擴展銷售網絡，並通過在未來數年在中國及海外市場開設新門店，以促進品牌國際化。

老鋪黃金將每年超千萬的廣告費用於門店所在的商場或周圍展示廣告、社交媒體及其他數字平臺投放廣告等，同時還參與合作商場舉辦的推廣活動或線上銷售平臺的購物節。

據招股書顯示，2020-2023年上半年，老鋪黃金的銷售及分銷開支分別爲1.9億元、2.62億元、2.97億元及2.5億元，銷售費用率分別爲 21.21%、20.71%、22.95%、17.63%；而同期的研發費用率分別只有0.7%、0.66%、0.65%、0.33%。

此外值得注意的一點是，供應商高度集中的問題，在A股上市過程中曾被監管關注金色寶藏與老鋪黃金緊密關聯。

金色寶藏是執行董事及控股股東徐高明在2004年創立的，其旗下運營“老鋪黃金”和“金色寶藏”兩個品牌。

2016年12月，老鋪黃金從金色寶藏剝離，實現獨立經營。

值得一提的是，雖然與母公司剝離，但老鋪黃金與金色寶藏的交集並未立刻切斷。兩公司分立後，金色寶藏公司仍在經營黃金類業務，且與老鋪黃金存在關聯交易，既是其大供應商之一，也是其客戶。2017和2018年，金色寶藏均出現在老鋪黃金的前五大供應商名單中。

直到2019年，金色寶藏停止經營，才消失於老鋪黃金的大供應商名單中。

2019年11月25日，老鋪黃金完成股改，並於次年6月開始首次遞交《招股書》。此外，供應商的問題也被關注到，在《反饋意見》的第2、第3個問題中，要求老鋪黃金就“未將金色寶藏全部資產注入老鋪黃金的原因及合理性”、“金色寶藏無實際經營後不註銷的原因”等問題進行補充回答。

直到2022年5月，金色寶藏終於被註銷，老鋪黃金纔算搬開了上市路上的一塊絆腳石。

雖然報告期內，老鋪黃金清除了此前上市的關聯交易的風險，但其在供應商方面依然有風險存在。

招股書顯示，2019-2023年上半年，老鋪黃金向五家最大供應商的採購總額分別爲5.46億元、7.72億元、7.05億元和9.25億元，約佔各期總採購量的95.1%、95.1%、93.3%和96%，也就是說公司的原材料採購基本來自於前五大供應商。

其中，老鋪黃金向最大供應商的採購金額分別爲5.09億元、6.06億元、6.34億元和7.73億元，約佔相應期間總採購量的88.7%、74.7%、84%和80.2%，公司對最大供應商存在嚴重依賴。

在招股書中老鋪黃金坦言，無法保證能夠持續從主要供貨商中獲得足夠或高質量的原材料。若公司的主要供貨商出現不能及時滿足其訂單需求、不能向其提供商業上可接受的條件、不能向其供應所需質量和數量的材料等情況，或終止與公司的業務關係，公司將面臨無法獲得足夠的原材料，甚至根本無法獲得原材料的風險，這將對公司的業務、財務狀況和營運結果產生重大不利影響。

如今，“古法黃金”的熱潮仍在繼續，但老鋪黃金能否成功上市，尚不明確。

※此文爲翠鳥資本原創文章，未獲授權請勿轉載。