滿幫集團困於“長尾”

文 | 程度

編輯 | 楊旭然

出品 | tide-biz

資本喜歡宏大敘事。

宏大的歷史轉折中，總是蘊含着最具性價比的長線投資機會。就像在沒有多少人 明白互聯網爲何物、大多數人只把其當做“新型媒體”時，投資機構和互聯網創業者，已經開始探索把媒體化的“展示”功能，拓展到更真實的商業世界裡。

互聯網與產業的結合催生了更大的市場，越是龐大的市場，越能刺激到風投機構的興趣。大類行業中的頭部互聯網公司都能吸引到無數資本，以至於過度熱情——最新的例子便是剛剛上市的滿幫集團（NYSE:YMM）。

這家公路貨運領域最大規模的互聯網公司，從事貨運信息的展示、撮合業務，獲得了234億美元的市值，摺合人民幣超過1500億元以上。這個數字讓其直接躋身中國市值頭部物流公司的梯隊。

萬億美元級的公路運輸市場，互聯網企業的高效率，以及明星投資機構的背書，都滿幫吸引到了更多敢於出價的投資者：按照其2020年總收入計算，滿幫集團上市後的市銷率已經超過了58倍。

對物流行業互聯網化的宏大敘事，是觸動這些投資者進行高估值買入非常關鍵的因素，但中國物流行業的複雜程度，很有可能超過了這些投資機構最謹慎的樂觀判斷：

真正留給滿幫和它平臺上閒散運力的市場，遠沒有各種文件上描述的那樣精彩。這本身沒有問題，問題是資本卻正在將“公路物流”視爲一個整體，再扣到滿幫集團的頭上，作爲皇冠。

01 萬億空間虛實不定

國內的公路貨運是一個大市場，但一直以來行業高度分散，供貨商與貨運司機信息不對稱，導致供貨商貨運成本高、貨運司機空車率也高，整個行業效率低下。

在此背景下，數字化的貨運平臺應運而生，它們致力於用互聯網的方式解決車貨匹配的問題。滿幫集團出現之前，國內長途貨運市場上，貨車幫、運滿滿、福佑卡車三家平臺三足鼎立。

2017年，在投資人王剛的撮合下，運滿滿與貨車幫走向合併，滿幫集團由此誕生，成爲行業內最具壟斷優勢的企業。

運滿滿找車APP頁面，滿幫已經進軍同城貨運市場

根據灼識投資諮詢公司（CIC）報告，2020年滿幫是中國乃至全球GTV（總交易額）最大的數字貨運平臺，GTV達到1738億元。截至2020年12月31日，滿幫註冊的重中型貨運司機數量是第二到第五大數字貨運平臺總和的兩倍多。

貨運數字化，是滿幫集團向資本市場講的最重要的故事。

2020年公路運輸市場總規模達到6萬億元，但數字貨運平臺的GTV總額僅佔整個公路運輸市場的4%，約爲2400億元。照此邏輯，貨運數字化率從4%到100%，行業的成長空間還有20多倍，滿幫集團的發展空間還遠遠未達上限。

滿幫上市委託編制報告的機構灼識諮詢（CIC）則明確給出預測，到2025年，數字貨運平臺GTV總額佔整個公路運輸市場比重將從4%提高到18%。

公路貨運的數字化是未來發展大趨勢，這一點已經成爲業內共識。但實際上的情況是，滿幫集團負責的是長尾貨主（需求端）和閒散運力（供給端）的車貨匹配，切走的只是整個公路貨運中一部分市場。

大的貨主（規模以上的企業）一般都有專門的承運商或者車隊。包括京東物流、安得物流、日日順、嘉裡物流、招商物流等專業的第三方物流主要服務於大公司，切走了一塊蛋糕。

還有相當一部分市場是滿幫集團沒有佈局或很難介入，例如普通快遞貨運市場已經被各大快遞公司所掌握；同城貨運市場則盤踞了貨拉拉、快狗打車等玩家；還有包含槽罐車、危化品車、超長、超寬的大件運輸車輛等特種貨運因爲需求個性化難以介入。

減來減去，公路貨運6萬億元市場中，滿幫集團能夠分走的蛋糕實際上是有限的。甚至有業內人士指出，滿幫即將碰到公路幹線貨運市場的天花板。

當前滿幫的生態繁榮還是有賴於經濟體中的中小企業和閒散運力。中小企業越多，閒散的運力越多，滿幫集團的用戶數和GTV也就越高。相反如果大企業佔比更高，大型車隊和專業的物流公司越多，滿幫集團的生存土壤就更加稀薄。

而國內的運力已經有了下降的趨勢。據交通運輸部2020年5月發佈的一組數據顯示，全國營運貨車數量由1368萬輛降至1088萬輛，下降20%，從業人員數量也由2100萬減少到了1800萬人。滿幫等數字貨運平臺可連接的車輛總數也會相應下滑。

02 變現焦慮實實在在

還有一個被認爲是滿幫碰到天花板的標誌就是2020年進軍同城貨運市場，尋找新的增長點。

但新賽道上已有貨拉拉、快狗打車、滴滴貨運等多個玩家，且正在大打補貼和營銷戰，競爭要激烈得多。

從具有壟斷性的公路幹線貨運市場，切入到競爭白熱化的同城貨運賽道，且很有可能要跟隨對手一起燒錢，滿幫這一戰略讓部分投資者直呼看不懂。

除了可能在原有賽道上碰到規模的天花板之外，當前的滿幫集團確實面臨着變現的焦慮。

目前滿幫的營收主要源自貨運匹配業務（貨運經紀收入、會員收入和交易佣金等）和增值服務（包括信貸、保險、ETC等多項服務）。這其中，貨運經紀作爲核心業務，2019、2020年分別佔全年營收的52.3%和52.9%。

所謂的貨運匹配和貨運經紀，就是撮合費用。這塊費用很容易被理解成像滴滴一樣平臺從運費中抽成，但實際情況並非如此。

長途運輸的費用金額較大，司機和貨主不願意通過平臺支付，如果要針對運費抽傭，那就很難避免跳單問題。而即使是同城運輸、運費金額較低的貨拉拉，也沒有100%解決運費在線化問題。

如果要從運費中抽成，滿幫要做貨主的託運人，與貨主籤運輸合同，併爲貨物在途損失承擔責任，目前的滿幫做不到如此。

因此，2020年滿幫集團19.5億的貨運匹配服務營收並非來自於1738億元GTV的抽成（按此計算，抽成比例不到1%），而是來自於用戶的定金、會員收入等。

更值得擔憂的是，貨運經紀服務的盈利依賴於作爲大平臺的開票成本更低，也依賴於地方政府提供的補貼。招股書顯示，滿幫2019年和2020年來自地方政府增值稅退稅額分別爲8.6億元和9.39億元，佔其營收的34.8%和36.4%。

據悉，根據2016年的《關於全面推開營業稅改徵增值稅試點的通知》，目前國家允許像滿幫集團一樣的無車企業從事貨物運輸服務，並有資格開具稅率爲11%的增值稅發票。

這種方法解決了貨主發貨時難以取得增值稅專用發票的問題，但也將這些問題轉嫁到平臺一方。平臺開具了發票，卻導致銷項發票無法匹配足夠的進項發票抵扣，因此地方政府對出臺過渡性的政策，彌補短期內企業造成的稅負過高問題。

一位具有物流產業和投資背景的人士表示，滿幫目前的收入大部分來自於爲沒有開票資質的司機提供掛靠開票服務。滿幫作爲大平臺，因爲政府返稅優惠，開票成本更市場小玩家比更低，因此可以把這類業務做大，但利潤空間是很有限的。

滿幫也在招股書中明確表示，“如果在未來不能獲得此類補貼，集團的貨運經紀服務對財務業績的貢獻將會出現重大不利影響。”

此外，滿幫增值業務的表現也不如預期。2020年滿幫貴陽公共事務負責人趙強曾表示，未來其收入來源將主要依賴於金融服務業。但招股書顯示，2020年滿幫的增值服務佔總收入的比重約爲24.4%；且2020年增值服務營收同比下滑了10%。

03 或有或無的護城河

與滿幫一樣進行多輪融資，但上市進程一直比較緩慢的，還有幾家知名的互聯網“小巨頭”：知乎、滴滴、Keep、找鋼網、貨拉拉等等，在這些企業身上我們能找到一些共性。

首先就是都描述了宏大的產業背景故事，這也是能夠吸引投資機構常駐的必要理由；

其次，這些公司在商業化——特別是盈利能力上，存在或多或少的問題。因爲各種不同的原因，我們無法在這些企業身上順利地看到盈利。或者說，資本的長時間佈局，本身就是在印證和等待這些企業真實的利潤獲取能力；

以及，這些企業的用戶往往具備高價格敏感度——只要平臺收取的價格高，用戶就敢更換平臺，並且能在市場上獲得近乎於無差別的商品與服務提供。

對於撮合型的平臺來說，對上下游的掌控能力，更多建立在價格是否低廉的基礎上。如滴滴在幾次漲價之後，很快就造成了司機端、用戶端的不良反饋，以及競爭對手的批量出現搶奪運力，滴滴的市場份額被稀釋；

Keep的情況也是類似——不收費的時候用戶和平臺相安無事，一旦提高商業化的水平就出現用戶流失的情況。

滿幫目前體現出來的競爭力，是商業化之前的競爭力。無法體現出加速商業化之後市場表現的變化。撮合平臺一旦開始向上遊貨源、下游車輛提升收費水平，這些資源就會遷移到包括福佑、易貨嘀、第一物流、貨拉拉在內的競爭對手平臺上。

滿幫曾在此前向司機承諾永不收費，並且對其進行大量補貼。但是在佔據了壟斷優勢後，滿幫就違背先前承諾，向司機收費。

2018年1月，滿幫開始收取年費，令司機憤慨。之後滿幫很快澄清僅向貨主收取，並非對司機收費。但自2020年下半年開始，滿幫不僅收取司機快車保證金或冷運優選保證金作爲“增值服務費”（即“會員費”），還會收取幾十到上百不等的“技術服務費”。

滿幫的行爲因此遭到輿論口誅筆伐，甚至因爲定價機制不合理、運營規則不公平、等突出問題，被有關部門約談並要求整改。

如何賺到更多的錢，對於滿幫來說是一個難題。更何況，滿幫的對手從來都是不僅只有福佑和貨拉拉，還有各地的物流園，各大第三方物流公司，甚至還有大企業的物流體系。

如果滿幫的創業者、投資者將自己定位成一個長尾市場，那麼他們只需要去面對貨拉拉和福佑等對手的競爭即可。但既然是“中國排名前列的物流公司”，既然是千億級的物流大企業，既然有那麼多資本奔着“6萬億人民幣公路貨運市場”而來，那麼滿幫就必須費盡心思地去和公路上的一切競爭對手扭打。

正如茨威格那句讓人後背發涼的名言：“她那時候還太年輕，不知道所有命運贈送的禮物，早已在暗中標好了價格。”