牛市的悲歌
剛剛邁入第26個年頭的國內公募基金行業，正迎來一個嶄新的時代——被動投資時代。
截至2024年三季度末，A股被動基金持倉規模史上首次超越主動基金，成爲標誌性事件。
一方面，隨着“國家隊”的進場，ETF的規模迅速提升，擺脫了基金行業以往“靠天吃飯”的窘境；另一方面，自“924”政策超預期落地後，A股市場迎來了一波久違的上漲行情，大批增量資金借道ETF涌入市場。
僅9月24日至10月25日期間，股票型ETF共計淨流入達到1772億元，10月8日股票型ETF總規模一度突破3萬億，佔全A自由流通市值的比重提升至超8%。
同期，中證A500ETF引發的一輪公募“世紀大戰”，更是將國內股票型ETF的熱度，推向了高潮。
在ETF備受追捧、發展得熱火朝天之際，主動權益基金卻陷入了“越漲越贖”的尷尬處境。
截至2024年三季報末，主動權益基金總份額爲3.24萬億份，與上季度相比減少了1092.28億份。
即便是明星基金經理管理的旗艦產品，也未能倖免。
01 明星基金經理遭遇贖回困境
根據基金三季報顯示，全市場27只規模超百億的主動權益基金，其份額幾乎都出現了不同程度的縮水。
其中，周海棟管理的華商新趨勢優選縮水最爲明顯，基金份額較二季度減少了12.13%。
作爲華商權益團隊的靈魂人物，周海棟因行事極爲低調，加之成績有目共睹，在業內有着很好的口碑。
來自海通證券7月的基金評價排名顯示，周海棟所有可參與排名的在管基金中，近2年、近3年、近5年業績均位列同類前5%。
但就是這樣一位績優的基金經理，也難逃份額下降的命運。
易方達的張坤和中歐基金的葛蘭，作爲唯二曾經管理過千億主動權益資產的基金經理，在這輪牛市中，他們二人所管理的部分基金也遭遇了基民的贖回。
數據顯示，張坤的易方達藍籌精選基金份額較二季度減少了2.45%，葛蘭的中歐醫療健康A、中歐醫療健康C則分別縮水了3.01%、4.52%。
同樣的情況，也發生在其他明星基金經理身上。
擁有明星基金經理的各家公募尚且如此，那些在這方面相對缺失的基金公司，則更加舉步維艱。
02 主動產品舉步維艱
事實上，對於大多數基金公司而言，當前面臨着較爲尷尬的處境。一方面，寬基ETF難以與頭部公司抗衡；另一方面，差異化的ETF產品聲量過低，即便勉強發行成功，也不得不面對殘酷的競爭環境。
多數基金公司最終還是迴歸到主動產品上，通過專注於投研工作，做出優異業績，形成品牌效應，樹立良好口碑，吸引市場資金自然流入。
不過，這條路也不好走：做得太極致產品風險太大影響口碑，業績平庸又難以吸引資金。最後，主動基金也回到類似ETF的處境，大多產品業績中規中矩，難以吸引市場關注；產品關注度過低可能面臨較長時間的“冷板凳”，長期規模迷你可能引發清盤等意外情況。
以國聯安基金爲例，根據2024年三季報的主動股票基金份額數據，僅有國聯安安穩獲得了小幅淨流入，其他產品的份額不是原地踏步就是遭遇一定比例贖回。
國聯安基金沒有風格特別極致或者押注某個賽道的基金經理，大多基金經理採取了相對均衡甚至保守的運作思路。
國聯安比較知名的基金經理是魏東，本輪反彈中國聯安精選的漲幅一度達到50%以上。
三季報重倉股中呈現的半導體設備和軍工股持倉是貢獻反彈最大的板塊，這兩個板塊也分別對應了魏東投資框架中價值跟隨和價值發現的部分。
也正是因爲相對平衡的配置模式，國聯安精選在2019-2021年所謂的賽道股、核心資產的牛市中表現中規中矩，基金份額也逐漸從2018年三季度的約47億份降至2021年的十多億份。
國聯安基金旗下的行業主題基金，其基金經理管理風格也多以均衡爲主。
很多主投科技成長的基金經理過去兩年積極擁抱AI軟硬件，或者集中配置半導體產業鏈的某一環節。
國聯安基金負責TMT投資的潘明，其持股風格除了關注公司的成長性，對於公司質地的要求也很高，導致其持倉大多是市值偏大的股票，在本輪反彈中彈性也弱於科創50、半導體ETF等指數基金。
歷史上，潘明管理的國聯安優選行業基金份額流出最快的時間段，也正是2021年前三季度基金逐漸跑輸半導體ETF的時段。
除了這兩位尚有知名度的基金經理，國聯安智能製造、國聯安紅利等在同賽道產品中都沒有明顯業績優勢，尤其是國聯安紅利在上半年紅利資產頗受關注的背景下，大幅跑輸了中證紅利指數，也導致了這些基金長期“長不大”。
除了基金經理主動管理的部分，多數基金公司在2020-2021年公募大發展時期密集發行的產品體感不佳也是目前主動產品線舉步維艱的重要原因。
當時幾乎所有公司都在抓住機會，拼命加強對外的宣傳、營銷，用盡各種手段將自家產品最優秀的方面、最漂亮業績的時間段對外展現。但是，基金公司大力擴張規模時，可能也是這個投資經理業績最高光的時刻，最後業績一地雞毛，招來的只會是質疑和離去。
大公司同期發行的產品尚有ETF、QDII等其他品類可以替換，中小基金公司在投資者受損後的應對和陪伴都相對欠缺。那麼可能面臨的情況就是，封閉式運作的產品一旦打開就被贖回，或者前期虧損的產品在回本後就被贖回。
另外，發展主動股票條線另一個挑戰是投研團隊的穩定性。偶爾也能出一兩個業績出彩的基金經理，或是曇花一現，或是一戰成名。一旦基金經理離職，對公司的影響無疑是巨大的。
03 主動產品還有未來嗎？
客觀地說，公募基金行業從0-1的混戰時代已經結束，行業的文化、習慣、規則、標準，已經基本成形，投資者在經歷了過去幾年的教訓後，也都愈發“精明”。
歷史上，能夠從迷你基金成功突圍的，階段排名靠前是規模增長的首要前提。例如紅土創新醫療保健始終配置了較大比例的中藥板塊，它規模增長最快的階段就是在2023年上半年，中藥既跑出絕對收益，又較醫藥指數跑出大幅超額的時間段；金信穩健策略則長期佈局半導體設備，2021-2022設備跑出穩定超額的階段份額擴張最明顯的時候。
彼時不管是中藥ETF還是半導體設備ETF的認知度都不高，這也是這些產品能夠彎道超車的重要原因。在ETF數量和品類快速擴充的當下，通過抓賽道的方式提升份額的難度大大增加。
那麼是不是說明主動權益產品一定會被替代呢？參考美國2008年金融危機之後的基金業態，雖然主動權益跑贏市場的難度明顯增加，指數和ETF規模快速提升，但美國國內主動基金規模依然很大，仍有大量主動權益持續運作，且不乏大規模成功產品。
在戰勝指數越來越難的情況下，投資者對穩健性、回撤的關注程度提升，以資本集團爲代表的公司採用多基金經理分倉管理模式取代傳統的高集中度的單基金經理模式，當單個基金經理的投資觀點與整體不一致時，除非有充分的理由說服團隊，否則一般無法執行交易。最後產品呈現出波動更低、回撤更小的特點。
在產品設計和銷售過程中，美國基金公司也強化產品的風格標籤，並弱化基金經理個人能力。無論是從分類還是名稱，管理人都希望通過清晰易懂的標籤來幫助投資者識別產品。例如資本集團將旗下主動權益基金分爲Growth、Income以及Growth & income三個系列，分別對應國內語境中的成長、價值以及均衡風格。富達旗下行業主題產品名稱中則會詳細說明所投資的行業或細分主題。
回到國內，市場對ETF的關注度明顯提升也反應了投資者對風格的認知更加清晰。紅利、小盤等風格表現突出的時段，長期穩定在某個風格且超額突出的產品規模增長迅速。
所以，對於主動權益基金來說，真正過去的是單純按照歷史業績、明星效應來銷售模式，市場認可的是保持風格定位清晰的情況下能夠做出超額的產品。
儘管被動投資在全球範圍內呈現出增長趨勢，但主動權益產品依然有其存在的合理性和發展潛力。通過不斷的創新和適應市場變化，主動權益產品還是能夠爲投資者提供差異化的投資選擇和價值。