如何更好暢通利率傳導渠道？

周天芸（中山大學國際金融學院教授、高級金融研究院研究員）

近日央行發佈2024年第二季度中國貨幣政策執行報告，提出增強政策利率的權威性，研究適度收窄利率走廊寬度。央行表示，在已基本建立利率形成、調控和傳導機制的基礎上，明確央行主要政策利率，疏通貨幣政策傳導渠道，持續深化利率市場化改革，並將始終保持貨幣政策穩健性，進一步健全市場化利率形成、調控和傳導機制，增強政策利率的權威性，給市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號。同時，持續改革完善LPR，提高LPR報價質量，更好發揮利率自律機制作用，維護理性有序競爭秩序，暢通利率傳導渠道。

由此，一方面，金融機構存貸款定價權限或將持續擴大；另一方面，在利率市場化定價程度深化的同時，央行也將通過收窄利率走廊等方式提供更清晰的利率調控目標信號，LPR將持續改革優化並跟隨7天逆回購利率調整。

政策利率是央行爲體現貨幣政策導向與調節力度，直接確定的銀行存款、貸款基準利率，或通過央行面向金融機構投放或回籠流動性規模實現政策利率目標，並進一步影響金融機構同業拆借和存貸款利率變化所運用的利率工具和利率水平。央行確定政策利率後，常常會通過“利率走廊”引導金融機構同業拆借或存貸款利率。由於利率市場化改革、金融創新、金融市場穩定，都需要發揮中央銀行政策利率的預期引導作用，增強政策利率的權威性，政策利率就能夠通過金融市場逐步傳導至實體經濟，給市場傳遞更加清晰的利率調控目標信號。爲增強政策利率的權威性，有效穩定市場預期，人民銀行自2024年7月22日起將招標方式優化爲固定利率、數量招標，明示操作利率，體現市場化利率的調控機制。

利率走廊調控也即利率通道調控，是央行通過設定和變動存貸款利率(利率差爲走廊寬度)，實現對同業拆借利率的調節和控制。利率走廊作爲貨幣政策操作的一種新方法，相較於傳統貨幣政策操作如公開市場業務，具有高效和伸縮性強的優勢。利率走廊的上限是央行對商業銀行發放貸款的利率，下限爲商業銀行在中央銀行存款的利率，中間爲央行調控的目標，即商業銀行同業拆借利率。同業拆借利率在央行確定的存貸款利率之間浮動，由這一上下限所確定的利率浮動空間便是利率走廊。當央行存貸款利率提高時，商業銀行拆借利率也會隨之升高，反之商業銀行拆借利率則下降。通過利率走廊調控將直接管制與市場機制相結合，央行可以有效地將市場利率水平控制在自己的期望水平之內。

央行收窄利率走廊寬度，主要通過調整公開市場操作招標方式，強化公開市場7天期回購操作利率的政策利率屬性。近年來公開市場操作通過7天期逆回購調節流動性供求，而逆回購操作採用利率招標，中標利率由一級交易商多重價位投標確定，雖然中標利率能夠較好反映市場資金面狀況，但公開市場7天期逆回購操作利率已基本承擔政策利率的功能，不宜頻繁變化以至於擾亂政策信號，因此央行需要與一級交易商做好事前溝通，以便確定合意的操作數量。隨着金融市場的發展、流動性管理趨於複雜，溝通成本不斷增大，有時可能出現合意數量與穩定價格的衝突。因此，央行將7天期逆回購操作改爲固定利率的數量招標，明示操作利率，有助於增強其政策利率地位，提高操作效率，穩定市場預期。央行表示將增加臨時正、逆回購操作，臨時逆回購提供流動性，臨時正回購回收流動性，二者搭配使用實現流動性雙向調節，更好地平抑稅期、季末考覈等因素對流動性的擾動。同時，在維持利率走廊的前提下，既保持足夠的彈性和靈活性，又有利於短期利率在較窄的區間運行，增強7天期逆回購操作利率作爲政策利率的作用。

穩健的貨幣政策應注重平衡短期和長期、增長和風險、內部均衡和外部均衡的關係，增強宏觀政策取向一致性，加強逆週期調節，靈活適度且精準有效。實現漸進式的利率市場化改革，維護理性有序競爭秩序，暢通利率傳導渠道，有助於爲經濟回升向好和高質量發展營造良好的貨幣金融環境。