市場需求強烈，金價突破3000美元可能只是開始

受投資者強勁需求推動，金價近期突破每盎司3000美元的歷史紀錄，主要原因是美國政策不確定性較高，同時各國央行持續大規模購金。

值得一提的是，全球黃金正在“乾坤大挪移”，而這一勢頭從去年四季度就已經開始。“全世界的黃金都在加速運往美國。美國1月進口了價值300億美元的黃金，是疫情時期的兩倍左右。”StoneX北美銷售交易主管Greg Firth方面表示，許多在Comex市場做空黃金期貨的交易商正試圖在紐約建立儘可能多的實物庫存，以應對可能的關稅政策變化。雖然黃金作爲美國的貨幣資產，通常不會被徵收關稅，但在特朗普政府任下，一切皆有可能，而且近期特朗普宣佈計劃對銅進口徵高額關稅。因此，從風險管理的角度來看，在紐約囤積黃金是合理的，這也在倫敦市場上造成了暫時性的實物黃金短缺，加速推動金價。

高盛認爲，金價可能超出2025年底3100美元的基準預測，亦可能突破3100美元~3300美元；StoneX認爲，黃金價格可能會漲到3300美元~3500美元，白銀和銅也可能被嚴重低估。

政策不確定性推動金價

現貨黃金3月13日再次創下歷史新高至2989美元，與此同時，紐約商品交易所Comex黃金期貨價格已先一步觸及3000美元。3月14日，黃金現貨也突破3000美元大關，一度觸及3005.08美元。

“我們的央行及其他機構（不包括美國）在倫敦OTC市場的黃金需求即時預測（nowcast）顯示，1月需求強勁，達到117噸（相比2022年前的平均水平17噸），遠超我們此前每月50噸的預測。金價存在超出2025年底3100美元基準預測的上行風險。”高盛最新表示。

世界黃金協會的數據顯示，2024年全球黃金需求達到4974噸創歷史新高，其中全球央行購金量連續三年突破1000噸且四季度同比增長54%，貢獻了2024年黃金需求增量的70%以上。而在特朗普2.0巨大的不確定性籠罩下，全球央行（尤其是新興市場的央行）對黃金的需求有望持續保持高位。

隨着金價不斷創下新高，除了央行和大型交易商之外，個人投資者也加快了對黃金資產的佈局。全球黃金ETF的持倉量在2月迎來了大爆發增加了約300萬盎司，其中全球最大黃金ETF（GLD）在2月下旬錄得史上最大單週淨流入（約40億美元）。

實物黃金“乾坤大挪移”

值得一提的是，在黃金價格衝高的同時，當前的Comex黃金庫存已經突破4000萬盎司或1250噸，自去年11月美國大選以來增加2300多萬盎司，反映的是前所未有的實物黃金交割需求。

而同期倫敦金的庫存連續三個月下降。不僅是倫敦，全世界的黃金都在加速運往美國。Comex黃金庫存數據顯示，美國1月進口了價值300億美元的黃金，是疫情時期的兩倍左右。其中瑞士1月對美國的黃金的出口量創13年來新高192.9噸。

“由於紐約和倫敦的金條交割規格不同，因此倫敦金需要先運往瑞士的精煉廠重新鑄造後再運往紐約。兩國創紀錄的黃金交易使得美國1月對瑞士的貿易逆差暴增至約220億美元，與中國接近。”嘉盛集團資深分析師陳杰瑞（Jerry Chen）對記者稱。

這場實物黃金的“乾坤大挪移”背後暗藏什麼玄機？StoneX表示，通常人們希望將黃金從倫敦運往紐約 Comex黃金期貨交割倉庫，作爲空單交割儲備，但通常僅約10%的期貨空頭頭寸最終會用實物黃金交割。但去年底以來，這種情況正在發生變化。去年12月和今年1月開始，銀行、交易商等認爲，如果美國宣佈對黃金、白銀、鉑和鈀以及其他金屬徵收關稅，紐約市場可能會出現黃金短缺。我們已經看到超過2000噸黃金橫渡大西洋，預計在接下來的一年裡會看到更多這種情況。

具體而言，Greg Firth分析稱，黃金通常不會被徵收關稅，但在特朗普政府下，一切皆有可能。因此，從風險管理的角度來看，在紐約囤積黃金是合理的，這也在倫敦市場上造成了暫時性的實物黃金短缺。這一現象導致了黃金市場結構的變化。

傳統上，倫敦市場的黃金遠期曲線處於“正向市場”（contango），即遠期價格高於現貨價格。但近期，由於實物短缺，市場結構已轉爲“反向市場”（backwardation），即現貨價格高於遠期價格。此外，倫敦市場與紐約市場之間的EFP（Exchange for Physical，實物兌換交易）價差在去年11月至12月期間從每盎司10美元迅速飆升至50美元~60美元，反映出市場對紐約實物黃金的強烈需求。部分交易商意識到，如果能在關稅實施前從倫敦提取實物黃金運往紐約，他們將在市場處於反向時獲得豐厚回報，例如通過出租黃金庫存賺取利差。

在這種市場環境下，許多此前持有空頭倉位的交易商不得不回補倉位，進一步推高了黃金現貨價格和Comex期貨價格，形成類似“逼空行情”的局面。由於市場流動性緊張，一些交易商無法繼續承擔持有空頭頭寸的成本，因此被迫平倉。

中銀國際大宗商品主管傅曉對記者稱，1~2月，倫敦實物金和Comex黃金期貨存在無風險套利，所以吸引了不少實貨黃金去美國。目前來看，這個情況隨着套利空間的縮小（從1月的60美元/盎司降到10美元/盎司），已出現了顯著緩解。另一個顯著的信號是黃金借貸利率（gold lease rate）大幅下降，實物黃金沒有那麼緊缺。Comex實物黃金庫存已達到4年新高（3950萬盎司)，隨着未來市場的波動，不排除這些黃金重新流回倫敦(黃金倉儲費用最低）或其他地方的可能。

不過就目前而言，市場的避險情緒似乎仍舊佔據主導。

黃金有望上探至每盎司3200美元

華爾街普遍的預測顯示，3000美元/盎司的金價只是開始。

美國政策的不確定性可能會進一步推動投資者需求，同時高盛預計，各國央行的購金需求將保持在比2022年俄羅斯央行儲備被凍結前更高的水平。即使未來俄烏衝突達成停火協議，這一趨勢也不會改變，因爲凍結外匯儲備這一前例已對全球央行形成重大影響。

政策和地緣政策的不確定性推動此輪金價攀升，若美國經濟放緩、降息預期重新回溫，這也將進一步助力非生息資產黃金。

美國10年期國債收益率已經暴跌至4%附近，早前最高逼近5%。更高的關稅可能嚴重衝擊美國GDP，高盛已經將2025年第四季度同比GDP增長預測下調至1.7%，此前爲2.2%，還將12個月內出現衰退的概率從15%略微上調至20%。當前，美聯儲年內降息的預期已經從1次上升至3次。

瑞銀方面對記者表示，在全面提高關稅的風險情景中，預計認爲黃金價格有望達到每盎司3100~3200美元，而技術面（超買）的不利因素或導致黃金下探至2790美元。