燙手的基金經理

國內有100多家公募基金公司，3000多位基金經理，他們管理着1萬多隻基金產品，過去兩年“幫”基民虧掉了接近2萬億。

天真的基民們，相信專業人做專業事。萬萬沒想到，基金也能虧這麼多。但同時，基金公司輕鬆拿走管理費1400多億。先別說什麼投資獲得感，有人評論：“簡直快趕上電信詐騙了”。

這麼多錢，究竟是怎麼虧掉的？

大盤下跌固然是原因，但沒有這麼簡單。基金經理不專業？也不是。名校畢業、經過專業訓練，他們的能力無論如何要比散戶強。

正所謂鐵打的基金公司，流水的基金經理，任人擺佈的基民。在基金投資這件事上，不同利益方有不同立場。只有洞穿這三者之間的利益關係，我們才能看清基民爲何總是虧錢的那一方。

兩年大約虧了1.7萬億

先簡單做個科普。基金分爲公募和私募，本文討論的是公募基金，這是普通散戶投資者能參與的類型。公募基金又分爲權益類基金、債券基金、貨幣基金，其中跟股票最相關、技術含量最高，同時討論最多的是權益類基金。

2023年，債券基金、貨幣基金總體是賺錢的，權益類基金則是鉅虧。

從整體來看，超過90%的權益類基金都是虧損，接近70%的基金虧損幅度超過10%，整體平均收益率爲-13.28%。

可能有人會說，這是因爲大盤不好。那我們再跟大盤比。

2023年，上證綜指、深證成指、滬深300指數、中證500指數的下跌幅度分別爲3.7%、13.54%、11.38%、7.42%。權益類基金沒有跑贏大盤。

再往前看。2022年，權益類基金的收益率中位數爲-21.05%，淨值下跌的基金數量佔比高達96%，同樣沒有跑贏大盤。

所以，基金已經連續“拉胯”兩年了，而且打破了“股市中只有20%的人能賺錢”的“二八定律”——賺錢的基金連10%都不到。這在歷史上並不多見，更常見的是賺一年，虧一年。

2022年公募基金虧了1.46萬億元，2023年前三季度虧了2006億元，第四季度數據暫時還沒出來，但預計也是虧損，兩年加起來應該超過1.7萬億。

中信證券做了一個統計，從2021年上半年的高點到2023年底，主動權益基金的累計回報率中位數爲-28.9%。這裡有個數據尤其值得關注：百億以上公募累計回報率中位數爲-38.0%。也就是說，規模大的基金反而虧損更嚴重。

很多基民前兩年跟風買的都是大基金，比如“醫藥女神”葛蘭在中歐基金管理的幾隻產品，2023年下跌幅度在30%以上，加起來五年虧了大概300億。

多位散戶投資者對「定焦」展示了他們的賬戶，很多虧損都在30%以上，還有接近60%的。有人一直在補倉，還有人定投，都是越虧越多，也有少數割肉贖回的。

下跌+贖回，導致很多基金連續兩個月淨值跌破5000萬元門檻線，不得不清盤。2023年，超過400只基金髮布了清盤公告。

但是，這裡有個奇怪的現象，基金虧得一塌糊塗，一些基金清盤，但基金產品的數量卻創了新高。2021年底，我國公募基金產品首次超過9000只，2023年底增加到1.14萬隻。

新增的基金中，除了有相當一部分是風險更低的債券基金，還有一部分是基金公司發行的新產品。

“贖舊買新”一直是基金行業的一大現象，原有產品虧損、被贖回，基金公司轉身就發行一隻新基金，套上一個新馬甲。這幾年很多基金公司的規模擴張，不是因爲業績好、基金增值，而是因爲設立了新基金。

美國開放式基金的規模接近200萬億人民幣，基金數量也只有1.15萬隻，我國的公募基金規模只有25萬億元，基金數量卻已與之相當。我們真的需要那麼多隻基金嗎？

要規模不要收益

投資者不需要那麼多基金，但基金公司需要。把規模做大，直接跟他們的收益掛鉤。

基金公司的主要收入來自管理費，佔比近八成。管理費按固定費率收取，業內常見的是0.5%-1.5%，用它乘以基金資產，就是基金公司的管理費收入。要獲得更多管理費收入，最簡單的方法就是發行更多基金份額。

兩三年前，A股行情好，在造富效應之下，國內掀起“全民炒基”熱，基金公司藉機大量發行基金產品，人爲製造了很多百億爆款基金和“日光基”，以及一批被捧上神壇的頂流基金經理。基金公司的資產規模急劇膨脹，管理費收入也水漲船高。

高位發基金，對基金公司有利，對基民不利。現在很多人手裡被套的基金，就是兩三年前在高點申購買入的。基金公司旱澇保收，基金不論賺錢還是虧錢，管理費照收不誤。基民被套，捨不得割肉，就得繼續給基金公司貢獻管理費。因此，基金公司有充足的動力做大規模。

然而，規模和收益並不一定成正比。

市場上有很多這樣的例子，基金規模小，收益率能做到很好，一旦放開申購、規模上升，收益率就明顯下滑。

比如招商核心競爭力A，2022年上半年剛成立時規模不到6億元，當年最高漲幅超過50%，由於業績突出，申購人數增加，年底擴張至40多億元。隨後基金放開申購限額，業績卻一路下滑，2023年跌幅達25%。

脫離基金規模談歷史收益率，有很大迷惑性。

任何一位基金經理都有能力上限，能管好1億規模不代表能管好100億。而當基金規模達到一定程度，留給基金經理的投資範圍不是更多，而是更少了。整個A股只有5000多隻股票，當一批百億規模基金進場，就催生了抱團和押寶。

2020年炒作“茅指數”，茅臺、五糧液等白酒股漲到飛起；2021年炒作“寧組合”，寧德時代成爲A股市值一哥，比亞迪被推上萬億市值；後來又炒作芯片，半導體板塊瘋狂上漲。每一輪行情，都是大基金抱團，拉動股價上升，基金淨值大漲，基民蜂擁入場申購。

熟悉公募基金行業的投資人趙曉雷對「定焦」評價：基金抱團是一場共謀，是大基金人爲製造的泡沫。新基金在高點發行，以“抱團”之名爲老基金接盤。

股價不會一直漲，泡沫總會破滅。前兩年基金瘋狂抱團的領域，現在都是一地雞毛。

德物資本管理合夥人丁柏然對「定焦」說，股票型公募基金受到監管倉位限制要求，股票的最低持倉量不能低於80%，這導致行情快速下跌時，一些基金沒法“全身而退”。如果基金配置在波動比較大的板塊，就會產生很大回撤。

抱團的另一面，是押寶式投資——重倉某一個板塊，迅速製造風口，收益率驚人。但這也導致市場風格切換頻繁，熱門板塊隨時可變，基金業績從冠軍到墊底可能就是一夜之間。

“追漲殺跌是人性。過往的輝煌往往很難持續，在市場最熱時發行的新基金最後回報通常都不會太好，已經反覆被驗證了。”丁柏然說。

於是我們看到，“蔡總”變“蔡狗”，“葛女神”變“葛大媽”。至於基民，幾乎完全是盲目的，他們在這過山車式的大起大落中隨波逐流，成爲最後的接盤俠。

被掩蓋的隱性成本

普通人買基金，往往過於看重收益，而忽視成本。

買入一隻基金會產生幾項主要費用：申購費、贖回費、管理費，其中申購、贖回的費率加起來大約是2%，一次性收取，歸銷售渠道，管理費之前上限是1.5%，現在是1.2%，按日收取，歸基金公司。

有人經過測算髮現，把這些費用都考慮進去，基金的實際持有成本超過年化3%。

不要小看每年幾個百分點的收費。知名自然語言處理和搜索專家、硅谷風險投資人吳軍博士曾指出，如果股市平均每年的回報是8%，40年總回報是20.7倍。但是如果每年被基金經理們拿走了2%，年均回報變成了6%，40年的總回報只有9.3倍。也就是說，基金經理們拿走的錢比投資人本身還多。

管理費直接從基金資產中扣除，基金公司用這筆錢維持基金運行，還單獨拿出一部分給銷售渠道，相當於客戶維護費，也稱尾隨佣金。

按道理講，基民支付了管理費，基金公司日常產生的費用，應該在管理費的額度內扣除。但實際上，很多基金公司會把各種費用計入基金資產，直接抵減基金淨值，變相讓基民買單。

比如買研究報告。做投資先得做研究，散戶因爲不會研究，這才委託基金經理做投資，但基金公司每年花巨資從券商購買研究報告，爲券商研究所（也稱賣方研究服務）貢獻大筆收入。

諾貝爾獎獲得者威廉·夏普說，那些理財顧問實際上遠不如大家想象的那麼聰明、那麼有判斷力。很多人認爲，專業人士可以獲得更多的信息，有更強大的信息分析工具，因此一定比我們個人做得好。實際上，如果大家做不過那些機構，不是它們做得好，而是你自己做得太差。

這些原本應該基金公司自己承擔的費用，被打包進交易佣金，轉嫁給了基民。

交易佣金是基金公司的一項主要開支，直接從基金資產里扣除。散戶的佣金率多爲萬分之二，基金公司多爲萬分之八，二者相差四倍，就是因爲摻雜了其他費用。絕大部分買基金的人，都不知道自己承擔了交易佣金之外的費用。

基金銷售費也被包裝進了佣金費，業內俗稱“分倉佣金”。券商是基金公司的一個重要銷售渠道，爲了讓券商賣力推銷自家基金產品，有些基金公司會向券商承諾交易量，相當於用交易佣金支付代銷費。

融通基金前董事長高峰曾公開揭露行業潛規則：融通基金長期以來將半數左右基金分倉，用分倉佣金換取券商的基金代銷資源。

管理費是明面上的費用，向每個基金持有人收取，其他費用是隱性費用，被分攤給所有基金持有人。很多時候，二者界限不是很清楚。

2023年7月，國家啓動公募基金費率改革，明確要求降低各種隱性費用，同時將主動權益類產品管理費率下調至1.2%，隨後有券商將分倉佣金費率降至萬分之五。

12月，證監會發布《關於加強公開募集證券投資基金證券交易管理的規定（徵求意見稿）》，直接指向基金公司和券商的合作模式，要求降低交易佣金率、嚴禁使用交易佣金向第三方轉移支付費用、將基金銷售和交易佣金脫鉤。

沒人對基民盈虧負責

基金賺錢、基民虧錢，一大原因是無人對基民盈虧負責。

就像前文提到的，基金公司的收入來自管理費，管理費跟基金規模掛鉤，跟基金是否賺錢無關。從激勵機制上來看，基金產品的目標並不是提高投資者收益，而是做大基金規模，提升行業排名。

丁柏然對「定焦」分析，公募基金追求的是相對收益，而不是絕對收益，“比如在所有權益類產品裡面，排到市場前25%就很棒了，對基金公司有交代了，但至於前25%是不是真的賺到錢了，其實無所謂，因爲我已經證明在這個市場上相對其他基金經理更強。”他認爲基金公司和投資人之間的利益在某些環節是有一定背離的。

巴菲特基本上只用自己公司的錢做投資，而不是對外發行基金募資，他的黃金搭檔查理·芒格曾批評基金管理行業，說這個行業的激勵機制有缺陷，沒有增加價值。

“可憐的普通基民們把錢交給專業人士，卻得到糟糕的結果。我覺得這很噁心。本來人們買你的產品，你應該讓他們的資產增值。但在這個國家（美國），基金管理人員卻只顧着自己賺錢。”芒格說。

國內也有太多這樣的例子：廣發基金189只產品虧了536億，收取管理費20億；交銀施羅德基金60只產品虧掉174億，收取管理費十幾億……

私募基金的運營機制更靈活，相對更看重客戶利益。東方港灣董事長但斌，以及敦和資管董事長施建軍，都在2022年行情低迷時，宣佈對旗下淨值低於1元的產品免收或減收管理費。

很多基金公司對基金經理的考覈很短期。趙曉雷說，市場上經歷過完整牛熊週期的基金經理很少，如果一個基金經理連續兩年業績不佳，即便並非投資策略的原因，也會被基金公司換人。

比如，融通基金的一款產品成立10年，收了2000萬管理費，換了6任基金經理，累計虧損接近30%；新沃基金成立8年，4次更換總經理，最短的一位只待了兩個月。

頻繁更換基金經理，或許只是爲了給基民一個交代。芒格說：“不斷地解僱業績落後的投資經理，把他們選中的股票徹底清倉，然後再聘請新的投資經理，給他們施加很大的壓力，要他們重新買進一些股份。這種超快速的賣出買進無助於改善客戶的投資結果。”

唯一的影響是給券商貢獻了更多交易佣金。站在券商的立場，基金公司是他們的金主、客戶，交易次數越多、金額越大，他們賺取的交易佣金就越多。因此，券商非常樂於看到基金公司頻繁換倉、高頻交易。

基金公司提高換手率，產生的交易成本不用自己承擔，能以分倉佣金的形式激勵券商加大基金銷售力度，二者都沒有損失。

券商在兜售基金時，一切以銷售達成爲目標，不會真正站在投資者立場。他們也賣研究報告，但一部分目的是爲了“吹票”，是有利益導向的投研。用芒格的話說，經紀商讓人們在不同基金之間轉來轉去，多付3%到4%的費用。

梳理完基金的各參與方我們發現，基金公司、基金經理、券商都有自己的利益，很多時候跟基民的利益不匹配。在行情好時，基金淨值上漲掩蓋了這些矛盾，而一旦行情遇冷，基金出現虧損，矛盾就顯現出來了。

丁柏然認爲，只有大力發展投顧業務，才能從根本上解決這一矛盾。“投顧是站在買方立場，從成立的第一天就是要幫客戶賺到錢，它能撫平追漲殺跌的傾向，從中長期真正幫客戶賺到錢。”

追漲殺跌是人性，是散戶虧錢的一大原因，即便買基金，這個影響因素依然在。所以，面向散戶的投資者教育也很重要。

如果把時間線拉長，還是有很大一部分基金的收益表現比散戶強。即便這個行業存在諸多不合理之處，還是有人源源不斷進入。對於投資者而言，需要建立合理預期，要有敬畏之心。當然，國家也在出臺相關政策，進一步規範市場。

至於你手裡被套的基金產品，今天是燙手的山芋，也許過幾年又成了香餑餑。市場有漲有跌，保持耐心，靜候時機。

應受訪者要求，趙曉雷爲化名。