虧了60億的平安好醫生，未盈利就開始坐滑梯

解奧 時浩

上市已經四年的平安好醫生，至今仍未盈利。

作爲平安集團旗下第一隻上市獨角獸，2016年5月，成立不足2年平安好醫生便獲得了5億美元A輪融資，其30億美元的投後估值創下了當時全球在線醫療領域最大單筆融資以及A輪最高估值兩項記錄；2017年，公司再度獲得軟銀4億美元投資，完成後整體估值已達到50億美元；2018年5月，公司登陸港交所，市值一度突破千億港元。

然而，過去一年裡，由於市場環境變化和業績難以變現等原因，公司股價一路下跌，截至2022年10月26日收盤，其市值已不足170億港元，對應股價14.58港元/股，相比峰值縮水90%。

7年半虧損60億

業務構成上，平安好醫生2021年以前將業務分爲在線醫療服務、消費型醫療、健康商城、健康管理及健康互動四大板塊，健康商城爲公司主要利潤來源。

2021年，公司宣佈業務改制，C端方面取消免費問診，減少不必要的廣告和植入，B端層面則導入平安集團的企業客戶和外部企業員工資源以提升ARPU；推行家庭醫生會員制服務，提供不同價位的產品以加速客戶覆蓋；服務模式上，相比早前的平鋪方式，平安好醫生決定將業務只聚焦於醫療和健康兩大方向，以家庭醫生作爲指引來連接線上和線下，線下服務網絡包含平安集團自有的及合作的醫療健康機構和藥店。

關於平安好醫生各業務職能，簡單來說，公司以線上醫療爲流量入口，依託平安好醫生app等產品，輔以智慧醫療及外部醫師向用戶提供包括在線諮詢、轉診及掛號、住院安排及二次診療意見等服務，並在獲得客戶資源後向其他業務引導實現商業變現。

用戶數據上，截至2021年末，平安好醫生累計註冊用戶達到4.2億，12.7億人次累計諮詢量也保持行業領先。與此同時，公司全年累計付費用戶數超過3800萬，人均消費行爲1.48次，付費用戶轉化率24.8%。2022上半年，公司相關數據進一步增長，至2022年6月底，過去12個月中付費用戶規模超4000萬，相比於2021年全年增長4.8%，其中B端付費用戶數超200萬，F端付費用戶數超3300萬，累計服務企業數量增加至749家。

家庭醫生產品方面，平安好醫生目前擁有來自20個科室的近4.9萬名內外部醫生團隊以及健身教練、營養師和心理諮詢師；專科中心建設方面，公司建立了中醫、婦產、皮膚等7大專病中心；合作機構方面，公司合作的醫院超3000家，藥店20.8萬家，體檢機構超1800家，健康服務供應商合計超10萬家。

相比於快速增長的用戶與合作機構，平安好醫生的經營業績則顯得並不那麼好看。營收端，平安好醫生近年整體營收數據維持向上增長趨勢，其規模從2015年2.79億元增長至2021年的73.34億元，在淨利潤方面，公司虧損敞口呈現不斷擴大趨勢，2015年起至2020年末，6年間公司累計虧損接近47億元，而在2021年，平安好醫生虧損進一步擴大，全年虧損額達到15.38億元，同比升高62.17%，創單一財年最高。

對於持續虧損問題，平安好醫生坦言，受益政策紅利和疫情影響，2019年起中國互聯網醫療進入快速發展新階段，公司希望藉此機會打造成爲國內規模最大、競爭力最強的互聯網醫療服務平臺，加大投入對於整體盈虧平衡點的到來會有一定推遲。

2022上半年，平安好醫生此前維持的營收增長趨勢出現下滑。根據中報披露數據，2022上半年平安好醫生實現營收28.28億元，同比下滑25.9%。

分業務來看，報告期內平安好醫生醫療服務板塊收入11.32億元，同比下降14.5%，健康服務板塊收入16.96億元，同比下降32%。平安好醫生方面表示，造成營收數據下滑的主要原因爲醫療服務產品發生結構性變化，會員產品單價下降，並且受上半年疫情影響，體檢、口腔等項目及藥品物流業務的負面影響較大，致使相關收入減少。毛利潤而言，由於低毛利的商城類業務佔比降低，公司綜合毛利率相比去年26.8%少幅上升0.5個百分點。

雖然營收數據出現下滑態勢，但在淨利潤方面，上半年公司淨虧損4.26億元，調整後淨虧損3.90億元，兩項數據相比去年同期的8.79億元、7.91億元減虧明顯。大幅減少的銷售及營銷支出是平安好醫生減虧的主要原因，2022上半年該部分支出僅有5.24億元，相比去年同期11.04億減少52.06%。

主要收入依然依賴關聯方

儘管已從平安集團中剝離分拆，但平安好醫生目前依然離不開集團扶持這根柺杖。成立初期平安好醫生客戶主要來源於集團自身，其中線上醫療業務2015-2017年更是基本全部來自於平安集團，對應三年數據分別爲100%、100%、97.1%。

2018年起，隨着上市融資獨立承攬業務，平安好醫生對集團的依賴性逐漸降低，但其關聯收入佔營收比重仍處在高位，根據2022中報，報告期內平安好醫生向關聯方提供產品及服務金額爲6.15億元，購買服務金額爲1.50億元。

在客戶導入端，平安好醫生註冊用戶中來自平安方面佔比達到46.5%，依然極度依賴集團支持。

平安好醫生目前並沒有擺脫集團獨立經營的意圖，反而通過吸納集團資產以求提升自身業務影響力。2022年10月23日晚，平安好醫生公告，計劃以9686.46萬美元（摺合約7.01億元）收購平安智慧城市旗下業務板塊平安智慧醫療100%股權，計劃進一步提升B端影響力。

公開資料顯示，平安智慧醫療系由Scientia Smart HealthTechnologies Limited（賽安迪科技）及平安穎像 （嘉興）軟件有限公司兩家公司構成，其主要以智慧大數據平臺爲核心，主要面向政府、醫療機構、醫護人員及患者四大羣體，提供公共衛生應急管理、AskBob醫生站、區域慢病智能管理、診所監管與服務等多類應用服務，現階段業務已覆蓋全國180多個城市、5.5萬家醫療機構。

不過，無論平安好醫生依賴集團扶持的發展模式遭到再多詬病，必須要承認的是，其背後集團所能賦予的資源和主業協同對於一家處在成長期的企業都是一筆寶貴財富。不管是成立保險事業部，加強同平安健康險線上業務合作，還是依託平安方面的支付和政府端渠道優勢，實現業務拓展，這些舉措都有助於公司在激烈的市場競爭中存續並發展壯大，從而鑄就真正的行業壁壘。

盈利之路並不好走

平安好醫生選擇大力發展B端的路線或許是無奈之舉。同樣作爲行業巨頭扶持的新興產業，平安好醫生常常與京東健康和阿里健康放在一起作爲比較，然而平安好醫生的根本模式卻與後兩者不同，其商業核心是以在線醫療爲基礎的完整生態鏈打造，阿里、京東的營收近9成均來自於醫藥電商板塊，而平安方面其業務佔比則要低很多。

業務本質上講，醫藥電商領域平安好醫生主要承擔的是零售商和渠道角色，但由於缺乏電商基因，公司無法同阿里、京東一樣擁有集團流量紅利，而在下游的物流配送方面更是劣勢明顯。綜合上述種種，在C端方面平安好醫生很難獲得產品定價議價權，且在2021年公佈的數據中，該項業務毛利率也僅有16%水平，因而轉向更專業的B端成爲公司突圍之路。

不過，平安好醫生未來的盈利之路依然並不好走。不同於其他互聯網+行業，屬性上互聯網+醫療的本質更偏向醫療產業而非互聯網概念，其線上的商業模式更多時間承載着醫療業務入口和短期盈利功能。在我國優質醫療資源相對集中於大城市、大醫院的情況下，平安好醫生注重用戶體驗，推出家庭醫生等方案的確是優化資源配置、解決看病難的上佳方案，可在醫療屬性佔據主導地位的產業中，公司想要大規模變現，尚有兩大問題亟待解決。

其一，技術上網絡問診可分爲醫師諮詢和智能問診兩條細分，前者的精確程度主要由醫師水平決定，在莆田系醫院興起和醫患糾紛頻發背景下，如何確認醫師資質，同時在誤診率更高線上吸引並挽留高質量醫生，這一點尚有待平安好醫生解決；若以醫療文章或機器人解答用戶問題，在資訊便捷的網絡時代，普通人往往只需通過搜索引擎便可以輕易得到答案，這對於核心訴求在於更精準的找到病因並得到治療的患者而言，更沒有使用第三方軟件的必要性。

第二，個人消費者對於線上醫療這一新技術在認知上更爲缺乏，價格敏感度也更高，面對線上醫療的質量難以同線下問診媲美的客觀事實，企業在用戶收費上的議價能力將明顯受限，同時儘管線上問診對下沉市場的吸引力較高，但在低線城市，人均收入及消費能力較弱，企業的盈利空間同樣將因此受限。

此外，市場競爭上阿里、京東等對手同樣在搭建平臺搶佔業務。以阿里爲例，早在2020年初，阿里健康就作價80.75億港元收購AliJKZNS Limited全部股權，以此來獲取涉及藥品、特殊醫學用途配方食品、醫療器械等產品和服務，相關業務營收在收購前就有近百億級別體量；京東健康方面，其同樣藉助母公司資本和物流優勢快速搶佔資源。

目前，三家公司在規模體量上已經有了較大差距，其中，京東健康2022上半年總收入202億元，同比增長48.3%，期內盈利2.23億元，去年同期爲虧損4.54億元，Non-IFRS規則下公司淨利潤12.1億元，同比增長82.0%；阿里健康方面，因醫藥自營業務用戶規模持續增長，議價能力提升、平臺規模經濟推動效率提升和成本攤薄等因素，截至2022年9月30日上半財年公司預計總利潤大於8000萬元，去年同期虧損則爲2.32億元。

相比之下，平安好醫生依然在盈虧線苦苦掙扎。在投資機構眼中，平安好醫生的價值同樣不斷降低，公司目標價被持續下調，2021年11月，浦銀國際給予公司40.7港元目標價，2022年8月研報中，目標價變爲20.0港元；中泰國際方面，對平安好醫生目標價估計也由2021年末31.90港元於年初降至23.50港元。