中評智庫》如何解釋美國經濟現狀？（馬雪）
美國出現經濟產出與失業率雙降的情形，與歷史上美國經濟的經濟衰退均不同。（圖文：中評網）
中國現代國際關係研究院美國所副研究員馬雪在中評智庫基金會主辦的《中國評論》月刊9月號發表專文《美國經濟會否陷入衰退》，作者認爲：當前美國經濟表現與以往任何一次衰退不同。 一方面，第一季度經濟產出下降1.6%，第二季度經濟再次萎縮0.9%。 另一方面，美國就業市場卻依然緊俏，失業率持續下降。 美國出現經濟產出與失業率雙降的情形，與歷史上美國經濟的經濟衰退均不同。 美國出現這種情形，究其原因是經濟產出和失業率之間的負反饋機制尚未建立起來。
首先，此次經濟收縮是通貨膨脹驅動而非信貸驅動，對企業損害較爲溫和，使得企業沒有動機裁員。 其次，美國民衆的財務狀況改善，找工作的動機不足，使得工作力呈稀缺狀態。 再次，整體需求仍在並繼續支持消費，讓企業增加供給，促使企業進一步增加招聘。 當前美國經濟中最亟待解決的是通貨膨脹問題，這意味着需要放緩增長來重新平衡經濟對商品和服務的供求關係，以降低通貨膨脹。 短期看，這次的經濟收縮體現爲一種「增長恐慌」，或引發經濟從極端狀態迴歸常態。 長期看，美國經濟增長潛力確實受到衝擊，美國的經濟規模將比應有的規模更小、活力也更弱。 與此同時，美國經濟波動的政治後果往往更爲嚴重，也可能進一步制約經濟增長。 此外，美國經濟對全球的溢出效應巨大，使全球經濟增長的前景更爲複雜化。 文章內容如下：
一、美國經濟會陷入衰退嗎？
自二戰以來，美國經濟經歷了12次衰退，每次衰退都有兩個特徵，即經濟產出收縮和失業率上升。 通常這兩個因素會相互作用，使經濟進入螺旋式下降。 經濟產出收縮，企業開始裁員，導致民衆減少消費，進而企業盈利減少，企業進一步裁員。 當前美國經濟卻表現非同尋常。 一方面，第一季度經濟產出下降1.6%，第二季度經濟再次萎縮0.9%。 另一方面，美國就業市場卻依然緊俏，失業率持續下降。
第一，經濟產出萎縮
美國私人庫存投資、住宅固定投資、聯邦政府支出、州和地方政府支出以及非住宅固定投資正在下降，影響了經濟增速。 《華爾街日報》在6月的經濟學家調查數據顯示，約有五分之二的人認爲美國在未來一年陷入衰退的可能性至少爲50%。 摩根士丹利年度衰退指標顯示未來13個月出現衰退的可能性是27%，高於3月份的5%。
從美國國內看，通貨膨脹持續存在。 6月消費者價格同比上漲9.1%，高於5月的8.6%，創41年來新高。 不包括波動較大的食品和能源的核心通脹環比上升了0.7%，也高於預期。 上漲的驅動因素是醫療和租金等黏性較強的專案，表明價格仍有可能居高不下，通脹有可能在更長時間內保持較高水準。 這種情況下，美聯儲將處於快速收緊政策的模式，連續多次大幅加息，並快速縮減資產負債表。 價格壓力也有可能導致需求破壞。 更高的價格可能導致消費者需求降溫，從而可能導致企業利潤受損。
從國際上看，大宗商品和貨幣市場的波動使全球增長前景複雜化。 股票和債券市場的動盪已經波及大宗商品和貨幣，給全球增長前景蒙上陰影，並加劇其他市場的不確定性。 由於大宗商品價格仍然相對較高，新興市場出口上的商業和金融狀況正在改善，而美國進口商的情況則在惡化，衝擊從國際市場上賺取收入。 美元走強加劇了這一趨勢，對美國計價債務、嚴重槓桿化的國家和企業造成壓力。 這些失衡可能衝擊越來越多的信貸市場。 高收益債券、抵押貸款支持證券和新興市場債務的利差正在擴大，表明投資者出現風險厭惡。 上述這些表明週期性熊市的條件正在成熟。
第二，勞動市場卻異常強勁
勞動力市場情況卻截然相反。 新職位空缺與潛在申請人的比率也創歷史新高。 近三個月平均失業率是一年來最低值，遠低於表明勞動力市場衰退的門檻。 從歷史上看，這種低失業率預示着未來六個月僅有8%的衰退風險，未來12個月內只有20%的衰退風險。
從各行業就業崗位增長來看，各行業工作崗位繼續強勁增長。 7月美國非農就業新增52.8萬，遠遠超過預期的20萬人，遠高於6月的37.2萬人。 這不僅是非農增長連續第四次超出預期，而且是自今年2月以來超出預期的最大一次。 具體來看，隨着餐館和酒吧的持續復甦，休閒和酒店行業的就業崗位強勁增長6萬人; 醫療保健、專業和商業服務的就業人數也分別增加7萬和8.9萬人；易受美聯儲加息影響的行業在7月份也表現良好，建築公司、製造業和金融公司都分別增加了3.2萬、3萬、1.3萬就業人數。
從領取失業救濟金情況來看，企業似乎並沒有縮減招聘的意思。 截至6月底，有130萬美國人正領取聯邦失業救濟，遠低於疫情前三年平均領取失業救濟金的170萬人（當時多數經濟學家和投資者認爲美國經濟非常強勁）。 在2007年到2009年金融危機經濟衰退期間，領取此類失業救濟的人數超過650萬人。
從勞動力市場整體來看，失業率相對較低，連續4個月3.6%，接近50多年來的最低水準。 勞動力參與率爲62.2%，遠高於2020年4月的60.2%的歷史低位。 過去六個月，工作崗位增長了1.8%，平均每月增長45.7萬個工作崗位，這大約是過去六次衰退前六個月就業增長速度的兩倍甚至更多。 尤其與維持經濟穩定的所需每月增加就業崗位5萬個相比，就業增長仍然非常強勁。 每個失業工人大約有1.9個職位空缺，遠高於疫情以前的記錄。
第三，定義「衰退」爲時尚早
美國經濟產出收縮，但卻沒有出現大量失業。 當前出現GDP和失業率同步下降的複雜局面與以往任何一次衰退情況都不同。
一般來說，一個國家進入技術性經濟衰退的標準是「連續兩個季度GDP爲負值」，但美國國家經濟研究局對衰退的定義則爲「多數經濟領域內的經濟活動連續幾個月出現下滑」。 它確定衰退開始和結束的日期時，參考的指標更爲複雜，要根據就業水準、產出、收入、製造業活動、企業銷售等一系列月度和季度指標，做出最終判斷，最重要的指標是就業水準。
歷史上，最終以就業水準指標來定義經濟運行的情形很多。 1960年，經通脹調整後的美國家庭收入處於上升階段，但美國國家經濟研究局將其定義爲衰退。 2001年，美國經濟產出並沒有大幅下降，GDP也沒有連續兩個季度收縮，但美國國家經濟研究局還是將其稱爲持續八個月的經濟衰退。 他們共同的特點是失業率增加，在1960年到1961年間失業率增加1.9個百分點，2000年失業率最多增加11.2個百分點。 二戰以來，美國經歷的12次衰退中，失業率增幅的中位數爲3.5個百分點。
現在的情形則完全相反，美國經濟中的其他指標可能指向衰退，但勞動力市場沒有指向衰退的情況。 經濟產出可能收縮，但失業率非常低，勞動力市場可能持續走強。 在2022年的頭7個月中，有6個月美國超過1100萬個職位空缺，比疫情前美國職位空缺400萬個多得多，換句話說企業對工作力的需求仍有充足空間。 因此，就目前美國就業市場火爆程度，美國國家經濟研究局可能很難將其定義爲「衰退」。
二、如何解釋美國經濟現狀
爲何會出現經濟產出與失業率雙降的情形？ 究其原因是兩者之間的負反饋機制尚未建立起來，故而美國經濟暫時沒有出現經濟產出的螺旋式下降。
首先，此次經濟收縮是通貨膨脹驅動而非信貸驅動，對企業損害較爲溫和，使得企業沒有動機裁員。
與歷史上信貸驅動的經濟衰退相比，通貨膨脹驅動的經濟衰退程度可能較輕。從近幾次美國經濟衰退來看，除了2020年疫情引發的衰退，2000年到2001年的互聯網泡沫和2007年到2008年的金融危機均是由信貸驅動的。當時美國過度債務行爲在互聯網基礎設施和住房領域累積，最終需要美國經濟花費近10年時間吸收。相比而言，當前經濟衰退的催化劑是流動性過剩而不是過度的債務行爲。疫情以來，美國採取極端的財政和貨幣刺激措施，將資金注入家庭和投資市場，助長了通貨膨脹並推動了金融資產的投機。
從歷史上看，通貨膨脹驅動的衰退，對企業收益的損害往往較爲溫和。1973年至1974年和1982年至1983年，均是通貨膨脹驅動的經濟衰退，當時美聯儲將聯邦基金利率分別提高至11%和20%，標準普爾500指數的利潤分別下降15%和14%。相比而言，由信貸驅動的互聯網泡沫期間，企業利潤下降了32%，而金融危機期間，企業利潤下降了57%。
當前美國企業的利潤和現金流大約是2000年的兩倍。在疫情期間，企業主要通過以低利率在更長時間內對現有債務進行再融資，將當年到期的債務減少了約27%，對美聯儲的加息也不那麼敏感。美國圍繞能源基礎設施、自動化和國防的投資與商業週期和美聯儲加息政策沒有直接關係，這類企業資本支出的催化劑依然很強。因此，企業沒有動力裁員，而是在積極招聘。
其次，美國民衆的財務狀況改善，找工作的動機不足，使得勞動力呈稀缺狀態。2020年3月至2021年12月期間，在美國政府大量現金救濟下，美國家庭可支配收入比之前增加了1.6萬億美元，有大量積蓄爲支出提供資金。當前美國家庭債務約爲GDP的75%，低於2007年到2009年的100%水平。由於美國近年來的低利率，很多人轉向更廉價的抵押貸款，所以每年的償債額約佔可支配收入的9%，爲1980年首次收集該數據以來的最低水平。
家庭財政狀況的改善，導致很多人找工作的意願和動力不足。與此同時，嬰兒潮一代退休不再進入勞動力市場，使得企業不願解僱其所擁有的工人。5月份美國勞動力規模爲1.644億人，仍略小於疫情前正在工作或正在尋找工作的1.646億人。美國勞動力市場出現崗位等人的狀況，很多企業幾個月招聘不到工人。
再次，整體需求仍在並繼續支持消費，讓企業增加供給，促使企業進一步增加招聘。
雖然美國民衆感到物價上漲正在侵蝕消費者購買力，但在強勁的勞動力市場推動下，消費者情緒是「更加暴躁而不是恐懼」。較高的汽油和商品價格確實會影響消費者情緒。目前能源價格的趨勢將給美國消費者帶來2000億美元的損失，每戶每年大約多花費1600美元。但這個數字與美國家庭高達2萬億美元的超額儲蓄相比相形見絀。與此同時，過去40年，美國汽油支出佔消費的比例下降了60%，這使得消費者實際對汽油價格上漲有一定的緩衝地帶。
在這種情況下，仍然強勁的家庭負債表和穩健的勞動力市場可以繼續支持消費者韌性，整體需求仍在並繼續支持消費。目前看，消費者支出結構由商品消費轉回到服務消費。疫情前，美國消費支出中，商品支出大致持平，服務支出以每年4.7%的速度增長。疫情中，在財政刺激和疫情限制措施共同作用下，大多數耐用品類別的支出顯著高於趨勢，包括二手車、電器、餐具、家用工具、運動器材、休閒車、書籍、樂器、珠寶和電話設備。隨着美國政府放開各種限制措施，服務支出開始大幅增長。消費讓企業增加供給，促使企業進一步增加招聘。
三、美國經濟展望
1、當前美國經濟中最亟待解決的是通貨膨脹問題。
美國通貨膨脹的形成較爲複雜，過度的政策刺激、斷裂的供應鏈、勞動力的稀缺和大宗商品價格飆升等因素共同推高了通貨膨脹水平。不過從歷史上看，在所有類型的通脹中，基於大宗商品的上漲往往是最能自愈的一類，因此影響力也是相對暫時性的。通常較高的價格會導致產量增加，進而滿足需求。摩根士丹利報告指出，每桶油價在根據總體通脹進行調整後，仍遠低於20世紀70和80年代、2006年和2012年水平。相對於實物資產的黃金和銅，布倫特原油價格仍然在其25年平均水平附近。還應特別關注到美國自身能源獨立的能力。目前美國從外國進口能源佔總消費量不到5%。當前美國石油鑽井公司僅運營527座石油鑽井平臺，遠不及2014年峰值的1592座。鑑於美國禁止進口俄羅斯石油和天然氣，政府正在積極吸引國內受到抑制的供應，以填補需求空白。
其他推動通貨膨脹水平的因素，則需要等待時間和市場對美聯儲信譽的考驗。今年以來，美聯儲連續大幅加息。當前聯邦基金利率已達到2.25%-2.5%水平，已接近中性利率，即不刺激也不抑制經濟的利率水平。美聯儲主席鮑威爾表示，央行不可能僅僅因爲增長放緩就放慢加息速度，這是因爲通脹率遠高於美聯儲2%的目標，美聯儲希望看到經濟增長放緩至低於其估計的1.8%左右的長期趨勢。這意味着通貨膨脹是當前美國經濟中優先事項，需要放緩增長來重新平衡經濟對商品和服務的供求關係，以降低通貨膨脹。
短期看，這次的經濟收縮體現爲一種「增長恐慌」，或引發經濟從極端狀態迴歸常態。
「增長恐慌」的特點是預期經濟增長放緩而導致股票大幅回落，進而信心下降，影響實體經濟運行。市場日益加劇的擔憂主要來自對美聯儲貨幣緊縮政策的恐懼、對企業盈利失望和對經濟衰退風險憂慮，而日益嚴重的擔憂拖累股市動盪下跌。這種情緒愈發嚴重，越來越多投資者警告經濟衰退的可能性正在上升，形成惡性循環。
這種「增長恐慌」可能引發的是經濟從極端狀況的迴歸。此前美國經濟經歷了V性經濟復甦，出現大規模和不可持續的超調，現在的經濟放緩很可能是回到疫情前的趨勢。在疫情期間，美聯儲爲應對經濟衰退，推行異常低的利率和激增的貨幣供應，將股指推高並屢創新高。2021年年中以來，美國的通貨膨脹率急劇攀升，這使得美聯儲取消寬鬆貨幣政策的速度比之前預期的要快得多，股市也因此擠出泡沫，出現回調。美國金融市場和資產價格本身的過度積累擠出，特別是依靠負實際利率來支持高估值但又無利可圖的企業，將受到美聯儲貨幣緊縮政策的影響。但是由於金融危機以來，美國金融監管整體加強，迫使大型金融公司持有更多資本和更具流動性資產，整個體系不像金融危機前那樣槓桿化。在美國金融監管和金融韌性加強的背景下，這些回調可能通過私人資本併購解決，而產生的系統性痛苦較小，美國經濟特別是金融市場正在從一種極端狀態迴歸常態。
長期看，美國經濟增長潛力確實受到衝擊，美國經濟將比應有的規模更小、活力更弱。
歷史上，美國經濟衰退的形式有很多。有些經濟衰退是長期而深刻的，比如2007年到2008年的金融危機導致失業率高達10%，對經濟影響長達10年；有些經濟衰退是短暫而稍弱的，例如持續八個月的2001年互聯網泡沫；有些經濟衰退是連續衰退的一部分，像20世紀50年到和80年代，衰退接連出現，相隔很短時間；還有的衰退是異常短暫卻異常嚴重的，那就是2020年的疫情衝擊，它與美國曆史上的歷次衰退情況不同，短短兩個月時間異常短暫，卻異常嚴重。美國企業在兩個月中裁員近2200萬人，是大蕭條時期的兩個月裁員人數的14倍。兩年後，它對美國經濟的影響仍不可小覷，就像巨石落入湖中的漣漪。
疫情衝擊進一步降低了美國經濟增長潛力。疫情過後，美國商業投資下降，並且仍然維持較低水平。相對於疫情前的趨勢，交通設備、機構和研發的商業投資遠低於正常水平。疫情期間固定投資的累積減少可能使資本存量減少了約0.4%。總體而言，自疫情開始以來的美國累計商業投資缺口總額約爲2400億美元（以2012年環比計算），約佔總股本的0.4%。潛在的勞動力水平也可能因爲移民減少和死亡率增加共同導致人口增長放緩。綜合起來，這些因素可能使潛在產出減少了約0.7%。預計這種下降將使經濟總體勞動生產率水平和潛在GDP水平下降約0.1%。如果這種投資和勞動力投入是永久消失，則經濟中的生產性資本就會減少，從而永久減少產出。疫情事實上還改變了美國經濟中的消費結構。當前美國服務支出仍比疫情前趨勢低2.7%，醫療支出沒有恢復，交通、娛樂和其他服務支出也處於低位。前美聯儲理事拉里·邁耶（LarryMeyer）將此稱爲「增長衰退」，由於過去兩年造成的破壞，美國的經濟規模將比應有的規模更小、活力也更弱，即美國可能會長期處於低於其正常潛在增長率（可能低於2%）的增長時期。
2、美國經濟波動的政治後果往往更爲嚴重，可能進一步制約經濟增長。
若美國經濟波動最終影響到企業招聘，則可能動搖勞動力市場。若失業率上升兩個百分點，就意味着大約有300萬美國人失去就業崗位，政治後果可能更加嚴重。由於國內經濟問題，老布什於1992年美國總統選舉中敗於比爾·克林頓，謀求連任失敗；2020年疫情衰退讓特朗普連任夢想泡湯。這樣看來，美國經濟溫和的收縮也可能讓困境重重的拜登任期結束。民調機構Civiqs對美國註冊選民進行的每日跟蹤調查顯示，僅剩不到三分之一的美國人對拜登的工作表現表示讚賞，而不滿的比例高達57%。CNN及民意調查公司SSRS進行的民調顯示，在處理經濟問題上，拜登的支持率衹有30%，處理通貨膨脹問題的支持率則更低，衹有25%。
若美國經濟出現波動，迫在眉睫的應對政策也將在政治上備受爭議。若共和黨在11月大選中獲得國會控制權，則很難會出臺經濟政策爲拜登政府紓困。尤其是美國金融體系能夠支撐的情況，共和黨更沒有理由提供救助政策。在強有力財政政策刺激可能性微乎其微的情況下，救助美國經濟的壓力再次轉移到美聯儲貨幣政策方面。美聯儲剛剛爲遏制經濟過熱和通貨膨脹收緊貨幣政策，其政策轉向也將受到嚴重束縛。若美聯儲讓當前的加息止步於較低水平，則後續也沒有太多降息空間。在財政政策和貨幣政策都受到束縛的情況下，美國經濟的增速會非常緩慢。
3、美國經濟對全球的溢出效應巨大。
當前美元升值使全球經濟增長前景複雜化。美聯儲緊縮性貨幣政策引發的美國股票和債券市場波動已經蔓延至全球貨幣市場，美元相對其他貨幣飆升。今年到目前爲止，美元兌一攬子其他主要貨幣月上漲8%。在過去12個月，美元漲幅達到驚人的13.6%，最近達到20年來新高。持續的通脹雖然引發美國股票市場和債券市場的同步下跌，然而美元因爲與股票市場極強的負相關性，進而成爲更有價值的對衝工具。烏克蘭問題爆發後，投資者尋求避風港以抵禦極端波動和不確定性。故而，美元呈現「微笑曲線」。投資尋求安全性和流動性，向美元聚集。
美元升值就美國自身影響而言是複雜的。短期內，美元走強可能會增強企業和消費者在進口方面的購買力，從而有助於緩解通脹壓力。但美元走強也可能損害美國出口和美國公司對海外利潤的轉化，對美國經濟增長構成阻力。
美元升值對世界負面影響則更大。面對貨幣進一步貶值和通貨膨脹的壓力，其他國家則被迫對抗性提高利率，進而全球可能出現貨幣緊縮競爭。自美聯儲加息以來，各國紛紛上調利率，在亞洲，印度、馬來西亞、菲律賓在5月以來採取加息；在歐洲，歐央行於7月上調利率，瑞士中央銀行時隔15年來再次上調利率。正從疫情中復甦的世界經濟，並沒有牢固到可以承受貨幣緊縮的地步，草率的加息會加劇世界經濟的下滑。而美國既沒有意願也沒有能力應對美國經濟對全球的溢出效應。
※以上言論不代表旺中媒體集團立場※