陸貨幣政策基調14年來首次調整 明年降準降息可期

貨幣政策基調罕見調整，陸媒預測：明年房貸利率或下破3％，存款利率也可能下調。（示意圖:shutterstock/達志）

12月9日召開的中央政治局會議指出，明年要實施更加積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策，充實完善政策工具箱，加強超常規逆週期調節，打好政策「組合拳」，提高宏觀調控的前瞻性、針對性、有效性。界面新聞預測，如果明年政策利率下調30BP或更高，存量、增量房貸利率有望降至「2時代」。

2010年以來，中國貨幣政策基調一直爲「穩健」，因此此次會議關於貨幣政策「適度寬鬆」的定調爲14年來首次。界面新聞記者瞭解到，貨幣政策基調調整主要因爲明年內外需均面臨一定壓力，經濟下行壓力加大，同時當前物價走勢較爲低迷。

實際上，今年降準降息幅度已是近年最大（政策利率下調30BP，一年期LPR、五年期LPR分別下調35BP、60BP），貨幣政策已處於適度寬鬆的狀態。因爲貨幣政策基調罕見調整，市場普遍預計明年降準降息可期，降息幅度或不低於今年，房貸利率或降至3％以下。與此同時，存款利率也會相應下調。

受這一預期影響，12月9日10年期國債收益率已下行5BP至1.9％，但當日人民幣匯率還略有反彈。短期來看，降準降息將使人民幣、淨息差承壓，但如果降準降息促使物價回升、市場預期好轉，將對二者形成支撐。

內外貨幣政策的再思考

中國貨幣政策的定調主要有五個範疇：寬鬆、適度寬鬆、穩健、適度從緊和從緊。2008年政府工作報告對當年貨幣政策的定調爲「實行從緊的貨幣政策」，但2008年9月以雷曼兄弟破產爲標誌，美國次貸危機加速升級，中國經濟也被波及，中央決定實行積極的財政政策和適度寬鬆的貨幣政策，並延續至2010年。

2010年以來，貨幣政策基調一直爲「穩健」，此次基調調整爲14年來首次。一方面，爲實現2035年中長期目標，明年經濟增速可能仍設在5％左右，但難度要比今年大——外需因爲美國加徵關稅而承壓，消費因爲居民收入預期不穩而走低，基建投資也呈現疲態，因此需加強超常規逆週期調節。

因爲有效需求不足，物價已持續低迷。國家統計局數據顯示，11月CPI上漲0.2％，連續21個月低於1％；11月末PPI下降2.5％，連續26個月爲負；GDP平減指數連續六個季度爲負值。

值得注意的是，過去幾年中國與西方國家貨幣政策採取了截然不同的路徑，西方國家迅速將利率降到零，而且開啓了QE等操作，在2022年引發高通膨，並在2023年3月引爆了矽谷銀行。通膨高企後，西方國家又開啓快速加息，今年物價回落的同時經濟有望「軟着陸」，下半年以來歐美央行已開啓降息。

今年7月，大陸央行貨幣政策委員會委員、北京大學國家發展研究院院長黃益平在長安講壇上表示，一些學者認爲決策者不負責任地放鬆宏觀經濟政策，可能會造成嚴重的後果。但也有專家認爲，過去十幾年，歐美國家的宏觀經濟政策真正做到了「收放自如」，該放鬆的時候果斷地放，該收緊的時候也毫不遲疑。起碼到目前爲止，這些超常規的做法還沒有引發災難性的後果。

而中國則是珍惜貨幣政策空間「小步慢走」，每次降息10BP左右。這一操作使得中國在西方國家高通膨之際保持着較低的物價，但隨着物價長期持續低迷，一些經濟學家認爲降息的力度不夠，不利於降低企業融資成本。

廣開首席產業研究院首席經濟學家連平稱，與歐美國家降息時動輒25-50個基點，甚至單次最高下調100個基點相比，中國降息幅度較小，與市場預期之間存在明顯的落差，因此小幅降息難以對市場產生明顯影響。對貨幣政策基調作出合理的、恰如其分的調整，將有助於提振市場信心，改變當前市場預期普遍偏弱的狀況。

房貸利率或進入「2時代」

2008年9月，貨幣政策「從緊」轉向「適度寬鬆」。此後的9-12月央行連續五次降息（1年貸款利率下調216BP）、三次降準（大行下調200BP）。

從今年的操作來看，今年降準降息的幅度均是近年最大。降準方面，今年兩次降準100BP，再加上年內即將降準的25-50BP，今年降準的幅度將達到125-150BP。值得注意的是，由於貨幣政策空間收窄，2022年、2023年的四次降準每次僅降準25BP，而今年的兩次降準幅度均爲50BP，超出市場預期。

降息方面，今年7天逆回購利率下調30BP，此前幾年只有處於疫情衝擊之中的2020年才下調30BP；一年期LPR、五年期LPR分別下調35BP、60BP，其中五年期LPR下調幅度和2020年-2023年累計下調幅度相當。

值得注意的是，2020年-2023年處於疫情中或疫情衝擊之下，而今年已走出疫情，但今年降準降息幅度超過前幾年，這意味着在內需增長放緩的背景下，貨幣政策加大逆週期調節力度。

「今年以來，貨幣政策名義上是穩健的，實際是適度寬鬆的。當前經濟運行仍面臨困難和挑戰，外部不確定性也在上升，未來貨幣政策還會保持對實體經濟足夠的支持力度。」一位業內權威專家稱。

在政治局會議新定調下，市場普遍預計明年降準降息可期，且降息幅度幅度或不低於今年。比如東方金誠預計，2025年政策性降息（7天逆回購利率下調）幅度有可能達到0.5個百分點，明顯高於今年0.3個百分點的降息幅度，民生銀行研究院也預計降息30-40BP。

存款準備金率方面，當前金融機構加權平均存款準備金率約爲6.6％（今年還剩一次降準，落地後會更低），距離5％的「心理底線」（近年幾次降準已不包含已執行5％存款準備金率的金融機構）已較近，明年降準幅度可能很難超過今年。此外，央行也可以通過國債淨買入釋放長期零成本的資金，達到和降準一樣的效果，即央行明年國債淨買入規模將明顯高於今年。

因爲LPR錨定7天逆回購利率，7天逆回購利率下調將帶動LPR下行。央行數據顯示，10月新發放個人住房貸款利率爲3.15％左右，存量房貸批量調整後利率統一降至3.3％，如明年7天逆回購利率下調30BP或更高，存量、增量房貸利率有望降至「2時代」。

房貸利率的下調是促進房地產市場止跌回穩的關鍵一招。繼9月26日政治局會議表示「要促進房地產市場止跌回穩」後，此次政治局會議也罕見表示「穩住樓市股市」。

存款利率將跟隨下調

央行行長潘功勝9月24日在國新辦發佈會上表示，人民銀行在設計貨幣政策工具調整過程中，有幾個重要的考量因素，其中一個要兼顧銀行業的穩健。「我們要兼顧支持實體經濟增長和銀行業自身的健康性，要在這中間有個比較好的平衡。」其背景是銀行業淨息差持續收窄，截至2024年三季度末，商業銀行淨息差爲1.53％，相比2020年末下降了67BP。

央行曾在《2023年第二季度中國貨幣政策執行報告》中指出，商業銀行維持穩健經營、防範金融風險，需保持合理利潤和淨息差水平，這樣也有利於增強商業銀行支持實體經濟的可持續性。因此，未來如果降息那麼必定是存款利率、貸款利率同時下調，同時對高息存款、低息貸款進行規範，近期的一個案例是對同業活期存款進行整頓。

在今年10月一年期LPR、五年期LPR均下調25BP後，六大行三個月期、半年期、一年期、二年期、三年期和五年期存款利率均下調25個基點，分別爲0.80％、1.00％、1.10％、1.20％、1.50％和1.55％。如果明年貸款利率下調，存款利率也要下調相應幅度，存款利率將更低。

值得注意的是，在貨幣政策定調爲「適度寬鬆」的2009年、2010年，央行已無降息的操作，存款準備金率在2010年甚至還上調。這是因爲「適度寬鬆」是對前期操作的確認，且隨着CPI的上行，貨幣條件在2010年已開始收緊。如果此次政治局會議提及的「適度寬鬆」是這種情況，即對今年貨幣政策操作的確認，那麼明年降息的幅度並不大，房貸利率可能也不會到「2時代」。

但目前看，這種可能性很小，畢竟此次政治局會議罕見提出「加強超常規逆週期調節」，顯然要求貨幣政策在降準降息方面有所行動。當然如果市場預期好轉、物價出現回升，明年貨幣政策執行中也可能微調。

市場也對明年的降息定價。此次政治局會議新聞稿發佈後，10年期國債收益率已下行5BP至1.9％，但當日人民幣匯率還略有反彈。這是因爲，匯率受多重因素影響，降準降息確實會讓匯率承受壓力，但如果降準降息促使經濟好轉，匯率也會反彈。

至於商業銀行息差，前述業內權威專家表示，國際上以間接融資爲主的金融體系，如日本、德國，銀行淨息差會相對低一些，經濟下行期還會再收窄一些，但實體經濟恢復後也會反哺銀行，淨息差會有回升，形成良性互動和循環。