彭博行業研究：投融資復甦在即，中國醫藥產業應兼顧耐心與信心
21世紀經濟報道記者 韓利明 上海報道
何時“回暖”？生物醫藥領域正在期待一個答案。
2019年至2021年初，美股醫藥板塊一度攀升至高位，SPDR標普生物科技ETF（代碼：XBI）在2021年2月觸及174.55美元/股後下跌，截至2023年10月底，最大跌幅（63.71美元/股）達63.5%。彼時，無論是宏觀層面處於美元加息週期的尾聲，還是行業估值的回撤，醫藥板塊無疑處於“貨真價實”的底部階段。
今年以來，美股醫藥板塊出現向好趨勢。2月27日，XBI指數近兩年來首次超過100美元/股，儘管因降息前景黯淡稍有回撤，7月中旬再次突破100美元/股關口，連月來徘徊在90美元/股至104美元/股區間。
彭博行業研究全球產業研究負責人Sam Fazeli向21世紀經濟報道分析，“XBI指數的變化趨勢與新冠疫情的發展時間線相吻合。2019年至2021年，Moderna一類的生物科技公司和疫苗製造商的出現，點燃市場對生物科技行業的熱情。同期大量新公司上市，一年內達到約100家。”
“隨着新冠疫情消退，一些藥物研發失敗、質量不高的上市藥企股價下跌，市場更理性地看待生物科技行業。同時，此前所處的零利率環境發生變化，資金變得更有吸引力，市場要求的風險回報也隨之上升。期間IPO和籌資的大門幾乎也被關上。” Sam Fazeli繼續解釋。
“今年年初的市場情況與去年類似，但出現了積極的變化，原因集中在市場對利率下降的預期。若利率如預期下降，投資者的風險偏好回升，美國大選結束後，IPO和融資活動或將在11月或12月強勁增長。”Sam Fazeli強調，“目前這種變化主要發生在美國。”
站在美股醫藥板塊“回暖”之際，審視我國醫藥市場不難發現其仍呈現出“一半是海水，一半是火焰”的複雜局面。有企業通過授權轉讓等方式踏上撤離之路，有企業擇機尋求被併購的機遇，但其中也不乏有企業彰顯頑強的生命力，加速推進國際化戰略。
尚籠罩在市場週期陰影下的本土藥企，何去何從？
融資難題待破
衆所周知，生物醫藥領域存在着“雙十定律”，即需要超過10年時間、10億美元的成本，纔有可能成功研發出一款新藥，商業化兌現之路更是漫漫無期。對於高度依賴市場融資的Biotech（創新藥企）而言，港股18A新規和科創板第五套上市標準曾給本土尚未盈利的藥企開闢“綠色通道”。
在Sam Fazeli看來，2018年香港上市規則的改變是一個轉折點，“允許尚未產生收入或正在虧損的公司上市，爲風險資本的退出提供通道。許多風險資本得以押注早期研發以開發新藥，市場上也成長起一批真正的生物技術公司。”
然而，隨着創新藥高估值泡沫破滅，生物醫藥行業發展進入調整週期。今年上半年，A股僅有海昇藥業和愛迪特兩家藥企成功上市，荃信生物、晶泰科技等在內的五家藥企轉道港股，總計上市募資淨額約爲21億港元。僅從數據上看，A股市場IPO縮緊、港股流動性不足的趨勢仍在繼續。
作爲對比，不少數據指向美國醫藥市場已率先回暖。日前匯豐創新銀行發佈一份以美國和歐洲市場爲主的報告顯示，與2023年相比，2024年生物製藥的投資活動出現了明顯反彈，生物醫藥投資回暖。今年上半年，共有10家Biotech（創新藥企）成功上市，幾乎與2023年全年數量持平。
“美國市場預計將在今年第四季度迎來融資和IPO回暖，並預計持續一段時間。不少中國生物科技公司選擇港股上市，或者以美國存託憑證（ADR）的方式在美國上市。但在當前的地緣政治環境中，美國上市可能會變得更加困難。”Sam Fazeli認爲，選擇上市地點的關鍵在於赴港上市的企業是否能夠接觸到與在美國上市相同的投資者，以及是否需要在美國上市。
“有些基金追求的是價值，並不在乎上市地點。如果香港的資本市場對生物科技公司開放，那麼它們可能就不需要在美國上市。但如果不能在內地上市，風險資本投資者的退出機制就有所受限。”Sam Fazeli分析，“中國市場的回暖與刺激政策有關，市場上出現一批等待了3年且在風險資本注入後成長起來的公司，IPO也有望回暖。”
彭博行業研究醫藥分析師楊秋辰也向21世紀經濟報道指出，“港股IPO有逐漸回暖的趨勢，該趨勢在利率下降的背景下將會更明顯。與此同時，中國本土生物科技公司也在攜手跨國藥企，以海外合作研發等模式，積極佈局創新藥出海。”
合作浪潮席捲
2017年以來，國產新藥各階段臨牀試驗及國際多中心臨牀試驗數量穩步增長。在這一趨勢中，高技術療法和First-in-Class產品比例上升明顯，例如ADC的臨牀數量佔比從2018年至2020年的1.8%增長至2021年至2023年的4.9%；國內上市藥品中國產比例也從2017年的20%增至2023年的51%。
隨着創新能力增強，不少面臨專利懸崖的跨國藥企持續“掃貨”本土創新管線，BD（商務拓展）成績斐然，國產創新藥license-out金額逐年上升。其中，2022年科倫博泰與默沙東就多款ADC產品達成超過118億美元年度合作；2023年百利天恆與BMS就BL-B01D1達成8億美元首付、84億美元總金額，均創下記錄。
今年以來，NewCo模式爲生物製藥企業提供了另一種創新的國際化路徑。據21世紀經濟報道記者的不完全統計，目前至少有四家本土企業採取了“NewCo模式”出海，包括嘉和生物、恆瑞醫藥、康諾亞、領康生物等。
就上述合作方式的區別，楊秋辰解釋，“license-out模式下，一般會設置首付款，當標的達到合約裡同意的細則後，授權方將會得到里程碑付款，當標的在海外成功獲批上市，授權方繼續獲得商業銷售分成。而NewCo模式通過把藥品管線的海外權益注入一家新成立的海外公司，授權方在得到現金支持的同時，還會拿到股權。若產品有機會上市或被大型跨國藥企收購，授權方也將繼續從中獲益。”
“license-out和大型跨國藥企交流的時間可能會比較長，基本是在一年左右才能敲定合作細則。但NewCo的方式會比較快。”楊秋辰認爲，在當前的融資環境下，對於融資需求較爲迫切的生物科技公司而言，NewCo是一個更好的方式。
行業權威諮詢機構的統計數據顯示，2024年上半年，中國藥企就創新藥達成了31項不同類型的授權合作。而在創新管線集中爆發的當下，跨國藥企在挑選合作伙伴時，對標的產品的評估也更趨嚴格，這使得提升雙方匹配度成爲亟待解決的難題。
Sam Fazeli分析，大多數跨國藥企在進行交易時傾向於尋找一些人體數據，“在中國，生物科技和製藥公司似乎更容易以更低的成本獲取早期的人體數據，這些數據至少可以觀察藥物的副作用，瞭解藥物在人體內的表現，甚至可以看到一些初步的療效證據，尤其是在腫瘤學領域，療效更容易被觀察到。”
對比來看，在跨國藥企重金押注本土創新管線的當下，本土合作案例仍在少數。公開資料顯示，2022年至2024年上半年，中國藥企之間的BD合作逐年下降，由39起下降到23起，再到22起。
“國內方面，例如恆瑞醫藥、石藥集團等大藥企均有本土BD項目，但數量或金額可能還未能趕超跨國藥企。”楊秋辰解釋，一方面，例如正處於轉型期的恆瑞醫藥，其業績一半來自創新藥，一半來自仿製藥，藥企內部也在逐年增加研發力量，希望可以通過證明自身的研發實力，實現更多創新管線的落地，以增加創新藥的銷售佔比。
“另一方面，跨國藥企在BD方面積累了豐富經驗，但對於本土大型藥企而言，正處於起步階段，BD方面的經驗尚有欠缺。未來隨着本土生物科技公司提供更多更好的藥物及更新的數據，本土藥企之後的BD或將會顯現出更多優勢。”楊秋辰說到。
進擊海外市場
合作“出海”之餘，也有本土藥企積極推動創新產品登陸海外市場。
弗若斯特沙利文數據顯示，全球醫藥市場規模整體呈現增長趨勢，2023年全球醫藥市場規模達到了14723億美元，預計到2030年將達到20694億美元。相比於中國市場，以美國爲代表的海外發達國家展現出更高的創新藥物市場支付能力。
以首款在美上市的國產PD-1抗癌藥爲例，君實生物的特瑞普利單抗在中國定價大概只有美國售價的3%。而百濟神州的替雷利珠單抗定價比相同適應症的PD-1療法低10%，但其在美國市場的售價已是國內售價的20倍。這也促使許多本土藥企在選擇“出海”目的地時，優先考慮美國市場。
截至2024年上半年，我國共有7款創新藥獲得美國FDA批准上市。業績來看，今年上半年，百濟神州的澤布替尼全球銷售額總計達到11.26億美元，再次突破十億美元大關；傳奇生物的西達基奧侖賽全球銷售額達3.43億美元，同比增長81%。
“出海”成爲藥企必答題的當下，包括美國FDA在內的藥品監管機構對中國製藥企業的監管力度也在不斷加強。例如2022年，FDA曾要求君實生物就特瑞普利單抗進行一項質控流程變更。今年，恆瑞醫藥也收到FDA發出的警告信……
對於美國監管趨勢的變化，楊秋辰認爲FDA希望中國研發的新藥有更多美國市場對應人羣的數據顯現在其醫學實驗當中，“對比美國擁有白人、亞洲人、黑人等不同種族的數據，中國樣本數據相對較爲單一，海外監管希望中國研發的創新藥物有更多的國際多中心臨牀數據來做支持。”
但隨着衆多本土藥企積極拓展國際市場，自2023年末以來，美國《生物安全法》草案引發的爭議不斷，爲中國生物科技企業蒙上了一層揮之不去的陰影。業界有聲音擔憂，若該法案最終成爲法律，將對中國整個生物醫藥產業構成重大打擊，特別是對那些正在“出海”征程中的藥企而言，這可能是一次致命的打擊。
彭博行業研究在今年5月披露的一項報告中指出，中國經濟壓力的加劇以及製藥和生物科技客戶支出的縮減，是該行業面臨的最大壓力。部分企業的2024年收入預期已被下調，藥明生物是較明顯的一例，但如果中國醫藥企業爲應對外部環境而削減新藥開發，導致新啓動項目數量減少的話，那麼2024年的銷售增長或將面臨更大壓力。
Sam Fazeli強調，35年來，美國生物科技市場的快速發展得益於良好的生態系統，包括優秀的研究、有效的技術轉讓、願意承擔風險的態度及有經驗的風險資本和管理層。而中國的生物科技行業只有不到15年的發展歷史，市場仍需要學會接受風險，“儘管中國市場對風險的態度是積極的，但仍需要保持耐心。同時，市場也需要對行業保持信心，並瞭解如何進行投資組合管理，以多元化的投資分散風險。”