陸挺：慎談“發錢”

（原標題：陸挺：慎談“發錢”）

文丨陸挺（野村證券中國首席經濟學家）

針對當下的中國經濟形勢，經濟學家中間形成了兩個似乎是不容置疑的共識：降息和發錢。有學者認爲只要持續大幅降息就能解決所有經濟問題的，也有經濟學家堅信只要給全民發錢或消費券，就能刺激消費和拉動內需，最後藥到病除經濟滿血復活的。關於降息問題，我們之後另作討論，本文先就發錢這個話題做些探討。我們認爲給全民發錢或消費券的最佳機會已經錯過，不應該成爲中央政府的基本選項。 若要“發錢”，應該針對特定人羣，主要是鼓勵生育和爲社會弱勢人羣提供基本的社保和醫保，這種補貼能兼顧拉動消費、促進公平和提升未來經濟增長潛力。治理地方政府軟預算約束和過度舉債實屬必要，但從宏觀角度出發，爲穩定經濟增長，也需同時加大擴張性財政政策的實施力度。當下通過“保交房”來推動房地產市場的出清，重建開發商信譽和對政府監管的信心，在維護買房人羣的基本權益同時又能拉動內需，可能是最優的政府花錢方式之一。

“發錢”的類型和是否有效的前提

關於“發錢”的政策呼籲可分爲兩類，一是給全民平均發錢，二是給特定羣體發錢，迄今爲止，這方面的建議以鼓勵生育爲主。發消費券與發錢類似，可以理解爲有一定使用期限和條件的“發錢”。最近有學者提議在黃金週期間發放一萬億消費券，也有學者建議分期向全民發放十萬億消費券，都屬於此類別。

發錢好不好，有特定的前提，不能一概而論。筆者認爲，給全民發錢，或者給特定地區的全體居民發錢，有一個關鍵的前提，這就是經濟和社會遭受極爲嚴重的外部衝擊。無論是從人道主義出發，還是從維持總需求的角度，政府發錢補助受劇烈衝擊的居民是合理之舉。2020年疫情爆發之初，筆者也曾呼籲給封控之中的武漢和湖北某些地區的居民無差別地發放現金補貼。2020-2022年，香港曾數次向成年人直接發放現金，還另外補貼僱主發放工資。美國在2020年3月疫情爆發初期就頒佈了史上規模最大的兩萬億美元刺激方案，內容包括向年收入7.5萬美元以下的成人每位提供1200美元的資助，以及爲小企業僱員提供幫助。當年4月，日本政府宣佈給每個國民發放10萬日元（約6500元人民幣）的經濟補助金，對收入沒有限制，非日本國籍居民也可領取。這些現金髮放穩定了就業與消費，安頓了民生，可以說對於當時的經濟社會穩定和疫後的經濟復甦都起到了關鍵作用。

爲什麼這種特殊背景下的發錢是有效的？這是因爲這類衝擊是外生的，不是內部固有的問題；這種衝擊一般是臨時的，不會持續太久。對於政府而言，需要在這類外生事件突發時，迅速向居民發錢或發放生活必需品，從而保障基本民生和維持經濟的基本運轉，防止因突發衝擊造成供需之間螺旋式的下降，進而造成對宏觀經濟的二次傷害。民衆也會理解，發錢是特殊情況之下的偶發行爲，衝擊之後經濟會回到以往的正常情形，因此不會期待常態化的發錢。政府在面對這樣的外部衝擊時，只要做好紓困和維持穩定就行，並不需要急於解決內部的固有問題。從穩定需求的角度來看，突發衝擊之下，所發現金在當期被使用的比例也較高。

但在沒有劇烈外部衝擊的背景下，就一定要對“全民發錢”持極爲謹慎的態度，原因有以下幾點。首先，內需不振，若沒有外部衝擊，就必然是某些內因導致。全民發錢可能會在短期內帶動一些消費，但可能不足以舒緩，更不用說解決導致經濟低迷的深層次問題。比如說，當前造成內需不振的首要因素是過去三年房地產行業的巨幅萎縮，目前房價還在下行，保交房還任重道遠，地方財政非常緊張。這種情況下，全國每人發個幾千元錢，對房地產市場出清能起到的作用微乎其微。這種發錢的辦法，即使在短期內對拉動某些消費起到一些作用，但經濟中間的痼疾不會像某些外部衝擊那樣自動消失，政府一旦停止發錢，就會發生“財政懸崖”的情況，消費和經濟增速急轉直下，迫使政府不斷地加碼發錢的力度，才能避免經濟二次探底。

發錢可能會遲滯實際問題的解決。有人會說，只要不產生通脹，就應不停地發錢，直到經濟走上正軌。但真實世界的經濟和社會運行要複雜得多。發錢本身是一個複雜的過程，全民無差別的發錢看起來省卻了一些鑑別成本，但要將現金高效、廉潔、準時地發到每個國人手中，未必那麼簡單。不是每個公民都有銀行賬號，農村老人尤其如此。根據第七次全國人口普查公報，2020年全國人口中，流動人口爲3.76億人，跨省流動人口爲1.25億人，省內流動人口爲2.51億人。將現金沒有滴漏地發到這些人羣手上，實際上是一個複雜的系統工程，將會消耗大量的行政資源。在此過程中，也有可能造成一定程度的貪腐和尋租，額外消耗社會資源。我們還需要考慮擠出效應。即使通過印鈔而擁有似乎無限的財力，整個政府的能力和精力是有限的，一旦走上持續向全民發錢的道路，就很有可能耽擱其他事項，包括一批迫切需要及時處理的關鍵問題，也有可能損及推進結構性改革的努力。最後的結果，發錢不僅沒有真正可持續地提高需求，讓經濟進入一個良性循環，反而可能會耽誤必要的改革和市場出清，讓經濟進入某種程度的惡性循環。

發錢，尤其是發消費券，也有可能增加政府的壟斷。持續的全民發錢也會大幅增加政府支出和赤字，擴大政府規模，造成進一步的國進民退。即使各地方政府能廉潔高效地發錢，肥水不流外人田，他們都有很大的動機將資金的使用，尤其是消費券的使用限定在本區域，這樣就會影響全國統一大市場的形成，甚至造成一定程度的市場化倒退。地方政府也可能會盡力將所發資金或消費券的使用引導到地方政府所屬的各類平臺和其他企業，從而蠶食民營企業的空間。

最後，全民發錢的通脹風險不能完全忽視。通脹極低甚至通縮時，持續發錢在初期未必導致通脹。但如果一個社會的資源被越來越多地用於分配和尋租，一旦民衆的預期改變，認爲政府只是通過最簡單的印鈔來應付當下的經濟困境，通脹可能會突然爆發。實際上，亞非拉一些發展中國家在過去幾十年中，因爲通過印鈔來配合大規模增加政府支出，最後導致超級通脹的例子不勝枚舉。發達國家在這方面也有教訓。最近的一個例子就是疫情之後的美國通脹。2020年疫情爆發時美國政府推出的2萬億美元紓困計劃可以說是合理妥當的，當年的高達14.9%的赤字率也無可厚非。但拜登政府在2021年初上臺之後，又推出1.9萬億美元的刺激計劃，導致當年美國赤字率仍高達12.4%，而當年一季度美國的GDP增速已經回升至1.6%，二季度更是飆升到12.0%。可以說，沒有及時收手的過度刺激直接導致了之後的高通脹。

總之，給全體國民發錢，政府一定要三思而後行，除非是應對突發猛烈的外生衝擊，不應該作爲提振經濟的政策選項。建議中央政府給全民發錢的學者也要謹慎。學者們可以舉幾個疫情期間發錢效果良好的例子，但也需要知道，這些例子幾乎都發生在發達國家或經濟體，都是在疫情爆發這種極爲特殊的外部衝擊下的特殊政策。即使是這些成功的例子，有的國家因爲在疫情之後沒有及時降低財政支出規模，等待他們的就是2021年下半年開始的高通脹。疫情之外，過去幾十年大規模向全民發錢的例子不多，有些發展中國家曾經做過一些類似發錢的事，通過印鈔和大規模赤字增加福利支出，最後的結局不外乎是惡性通脹、經濟崩盤甚至國家崩潰。

當下的中國經濟不存在嚴重的外部衝擊。疫情結束已有一年半；自然災害確實有，但畢竟是局部的。全球經濟表現尚可，我國上半年出口同比增速3.6%，6月份更是高達8.6%，外需是穩定甚至強勁的。當下我國經濟面對的挑戰顯然來自內需，尤其是這幾年房地產的巨幅下行。房地產萎縮和其他一些因素也帶來消費疲軟，6月零售同比增速只有2%；前兩年高速增長的新三樣投資今年開始下行；地方政府大幅度加大徵稅和罰沒力度也可能導致企業家信心不足，從而影響民間投資；股市下行也導致股市融資急劇下降，並進而傷及一級市場融資。我國市場利率已經大幅度下降，十年期國債利率已經跌倒2.1%附近，國企融資利率已創新低，通過降低基準利率來推動信貸需求的空間已經不大。這種情況下，什麼樣的政策才能提振經濟？

究竟該如何提振經濟，如何“發錢”？

目前形勢下，結合我國尚處於轉型之中的中等收入國家的特徵，我們認爲從財政金融的的角度，兼顧短期刺激和長期結構調整，可考慮以下幾點。一是有保有壓，在嚴控部分省市過度舉債的同時，總體上要加大財政的寬鬆刺激力度。二是在穩定房地產的同時，考慮到房地產業萎縮對地方財政的巨大影響，在硬化預算約束的同時，下決心推動消費稅等稅制改革，適度增加地方政府的稅收分享比例，優化轉移支付制度，將轉移支付和地方人口流入、戶籍數量和就學人數等指標緊密掛鉤。三是抓住牛鼻子，穩住房地產，核心是保障買房者作爲債權人的基本利益，集中中央財力做好保交樓工作，讓房地產市場出清，恢復最基本的市場信心和秩序，並在保交房的過程中間做好保障房的供應。四是有選擇的發錢。一個重點是優化社保和醫保體系，大幅提高城鄉居民基本養老保險的保障水平，爲部分人羣支付更高比例的基本醫保費用，這樣不僅能提高將近1.7億低收入老人的收入，還能緩解2.9億農民工的後顧之憂，提高他們的消費意願和消費能力；另一個重點是中央財政直接以現金髮放的形式補貼生育。

因爲本文討論“發錢”，我們就主要談最後兩點。房地產行業的萎縮是中國經濟目前面臨的最主要挑戰。這個行業已經超跌，對中國經濟、金融和財政的影響還沒有完全反映出來，有些風險被掩蓋了，還會爆發出來，所以有必要採取積極的措施防止房地產業陷入螺旋式下降的困境。“保交樓”是託底房地產業的基礎，是一個實際的抓手。“保交樓”的問題值得反覆強調，是整個房地產行業出清非常關鍵的一步。我國的房地產銷售主要是新房銷售，新房銷售又以期房銷售爲主。期房銷售就是期貨市場，交割是這個市場正常運行的核心。妥善解決保交樓問題是重建市場信心和政府信譽的關鍵，是穩定和擴大內需的前提。中央政府應加快摸底調研各地的“保交樓”問題。鑑於地方政府嚴峻的財政情況，商業銀行在推進白名單制度上可能面臨較大難度，開發商目前也難以自行籌集資金進行保交樓，因此需要中央政府直接提供“保交樓”專項資金，設立專門機構來推動相關工作。根據我們去年的保守估算，保交樓的資金缺口在三萬億人民幣左右。中央政府這方面的額外支出，從保護買房人作爲債權人的基本利益，維護社會公平正義，加速市場出清，和穩定經濟增長等角度來看，都是當前最優的經濟政策。

全民發錢的最佳時機已過，但給某些特定人羣的發錢尚有必要，這個發錢更應該被理解爲政策調整和結構改革。首先是增加弱勢人羣的基本養老保險。我國養老體系可分爲三層。以2022年數據來看，處於頂端的是機關事業單位退休人員，離退休人數爲2113萬，月人均退休金爲7320元；處於中間的是企業職工，退休人數爲11531萬，月人均退休金爲3778元；處於金字塔底的是城鄉居民，絕大部分就是農民，領取養老金的人數是16464萬，遠超前兩類的總和，月人均養老金僅爲246元。值得一提的是，今年兩會國務院給這部分人羣增加了每月20元養老金。農村老人當然還有些來自土地的收入，但微乎其微。爲了應對未來的養老，我國將近三億的農民工只能節衣縮食，不敢消費。因此要鼓勵超過一半人口的消費，最兼顧效率與公平的做法是大幅增加這部分人羣的養老金。我國農民在歷史上因爲“剪刀差”爲國家做出了大量貢獻，改革開放過程中，幾代農民工爲城市建設也奉獻了青春，增加他們的養老金，也有助於共同富裕和促進社會公平。根據我們的計算，若每人每月增加300元，每年中央財政多支出6000億人民幣，約爲GDP的0.5%；若每人每月增加600元，月養老金收入增至866元，則中央財政額外支出12000億人民幣，接近GDP的1%。

其次是補貼弱勢人羣的基本醫療保險。我國醫保體系分爲職工和居民兩塊，2023年參加城鄉居民基本醫療保險人數96293萬人，佔14億國民的68%，絕大部分農民和未成年人都包括在其中。近年來居民醫保繳費在各地穩步上升，農村老人的繳費壓力上升尤爲明顯，一些地方甚至出現了棄保的現象。我們估算，如果中央政府免除20歲以下和60歲以上城鄉居民的醫保繳費，則每年約增加2300億人民幣的支出。

第三類是用來鼓勵生育的現金補貼。2022年我國總人口減少85萬人，爲六十年來首次下跌，2023年萎縮幅度擴大到208萬。我國新生嬰兒數量從2018年開始大幅下跌，2023年只有902萬，與2003-17年1636萬的年均值相比，下跌45%，2018年以來年均下跌9.4%。當前我國的總和生育率可能已經跌至1.0%，遠低於維持人口更替所需的2.1。人口總量下行和年輕人口比例的下跌是抑制內需一個重要原因，從供給側角度來講，也會降低我國社會的整體活力，抑制我國未來的潛在增長率。如何補貼生育，一胎二胎三胎是否應有區別，是否應補貼已經出生的嬰兒和未成年人，學界業界已經有很多討論，爭議較多，政策設計也必定會非常複雜。但有一點應該是明確的，就是在總體財力有限的情況之下，與其無差別的給全民發錢，不如有針對性的補貼生育。我們認爲，在未來若干年，可考慮每年額外約10000億元的生育現金補貼。

綜合起來看，未來兩年中，若中央政府每年撥付15000億的保交房資金（總共三萬億），每年6000億的城鄉居民養老補貼，2300億的城鄉居民醫療保險補貼，和每年10000億的生育補貼，則每年中央政府的額外支出是33300億，約爲今年GDP總量的2.5%。兩年之後，保交房工程完成，經濟增速企穩，這筆支出終止，城鄉居民養老補貼每年增加至12000億，城鄉居民醫療補貼增加至4000億，生育補貼增加至14000億，總數爲30000億，考慮到GDP增長，未來這三項補貼約爲GDP的2%。我們認爲這樣的“發錢”既能拉動當下的內需，又能出清市場，穩定需求，兼顧公平，還能提高未來經濟增長潛力。

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